工业富联(601138)点评：缺乏定价充分性的AI基建领军 26H2进入VR平台部署期

机构：申万宏源研究
研究员：袁航/刘洋/杨海晏

　　投资要点：
　　工业富联26Q2 业绩符合预期。公司26Q2 实现营收3,068 亿元，同比+53%；实现归母净利润131 亿元，同比+91%。此前公司预告26Q2 归母净利润128 亿元到138 亿元。
　　云计算：26H1 收入同比+75.7%，Vera Rubin 26Q4 开始出货。AI 算力需求高涨，全球基础设施扩容提速，GPU/ASIC/CPU 均高速增长。根据工业富联26 年半年度报告，26H1 云服务商AI 服务器营业收入同比增长2.3 倍，GPU AI 机柜出货量同比增长3.2 倍；ASIC AI 机柜出货量同比增长3 倍；ASIC CPU服务器出货量同比增长2.5 倍。
　　母公司鸿海于26Q2 法说会更新云计算业务指引。1）AI 服务器26Q3 收入环比增长。2）AI 机柜26Q3出货量环比增长高双位数，同时维持26 年出货量倍数以上增长指引。3）新一代AI 机柜平台Vera Rubin按计划26Q3 量产准备、26Q4 开始出货，后续季度出货量持续提升；目标 5 成市占率。4）LPU Decode加速机柜及Vera 智能体CPU 机柜将于 26Q3 进入生产，26Q4 放量，27 年大规模出货。5）ASIC 市占率目标四成以上。
　　通信网络：26H1 高速网络营业收入同比增长1 倍，CPO 按计划26Q3 量产出货。算力集群驱动网络架构跨代升级，高速互联技术加速迭代。根据工业富联26 年半年度报告，26H1 数据中心高速网络营业收入同比增长1 倍，800G 以上数据中心交换机出货量同比增长1.4 倍，SuperNIC 网卡出货量同比增长1.4 倍。产品组合全面覆盖Ethernet、InfiniBand 及NVLink Switch 等多元技术路线。CPO 全光交换机已实现样机交货。
　　根据鸿海26Q2 法说会：1）交换机：维持800G 以上26 年成长倍增指引。2）CPO：目前主要用于Scale-out，按计划26Q3 量产出货。3）管理层表示除了CPO 交换机之外，集团会持续强化在光模块、光电集成、高阶封装、高速线缆、连接器等关键零组件的布局，并投入高速传输及电源管理相关模组。
　　集团会逐步扩大CPO、光模块等产品的规模，长期而言，网通将成为重要的利润贡献来源。
　　投资分析意见：26H2-2027 进入新平台动能切换期，催化可见性提升，维持“买入”评级。全球AI 基础设施投资正步入新一轮扩容周期，资本开支的扩张动能已从传统大型云服务商向新云、主权AI 等多元主体持续外溢。海量Token 消耗，对数据中心吞吐性能、算力集群建设规模形成更高要求。英伟达VeraRubin 平台、LPU 机柜、Vera 机柜、CPO 将于26H2 进入量产部署期，ASIC 市占率亦逐步提升。维持26-28 年归母净利润预测590 亿/809 亿/1,067 亿，26/27E PE 22/16X，相较可比公司显著低估，维持“买入”评级。
　　风险提示：算力资本开支下修，产品开发或客户导入不及预期，竞争加剧风险，风险偏好低。