金蝶国际(00268.HK)：加速迈入AI原生时代 经营质量持续提升

机构：中金公司
研究员：张潇丹/赵丽萍

　　1H26 收入及经调整归母净利润均位于盈利预告区间中高端，符合市场预期
　　金蝶国际公布1H26 业绩，核心财务指标均位于盈利预告间中高端，符合市场预期：收入36.3 亿元，同比增长13.6%；经调整归母净利润1.16 亿元，去年同期为亏损5,116 万元；经营性现金流净流入1.42 亿元，去年同期为净流出1,822 万元。
　　发展趋势
　　加速迈入AI 原生时代。1H26 订阅及软件收入同比增长21.8%至23.0 亿元；订阅ARR 同比增长18.3%至44.13 亿元。分业务线，AI 原生产品（灵基、金蝶AI 套件、Kingdee AI Suite）收入2.96 亿元，同比增长189.0%；签约合同金额约6.05 亿元，同比增长159.2%。我们预计其有望成为助力公司AI 原生产品加速落地的重要抓手，同时推动公司商业模式进一步从订阅向席位+点数消耗的灵活模式升级。AI+SaaS（AI 星瀚、AI 星空、AI星辰等）收入27.70 亿元，同比增长10.3%；其中，订阅收入约16.70 亿元，同比增长13.5%。管理层于公开业绩会表示，2026年总收入及AI 原生产品收入指引维持不变。
　　经营质量持续提升。1H26 经调整归母净利润达1.16 亿元，对应利润率达3.2%，同比提升4.8ppt，主要得益于：1）毛利率改善，主要系高毛利订阅收入占比提升，以及实施交付等服务类收入毛利改善，2）经营效率提升及有效的成本费用管控。管理层维持2026 年经调整归母净利率及经营性现金流指引不变。
　　盈利预测与估值
　　维持2026 年/2027 年收入预测基本不变；维持2026 年调整后归母净利润不变，得益于运营杠杆的加速释放和毛利率的优化，上调2027 年调整后归母净利润24%至8.38 亿元；维持2026 年经营性现金流不变，得益于利润释放，上调2027 年经营性现金流7.1%至16.1 亿元，维持跑赢行业评级和目标价13.5 港元（基于29x 2026e P/OCF）。目前公司交易于18x/15x 2026e/2027eP/OCF，或3.1x/2.8x 2026e/2027e P/S，对应64%上行空间。
　　风险
　　宏观疲弱；行业竞争加剧，产品市场竞争力不及预期。