法拉帝(909638.HK)：1H26业绩低于市场一致预期 但在手订单支撑收入可见度

机构：中金公司
研究员：高雅雯/邓学/侯利维/王嘉钰/吴昇勇

　　1H26 业绩低于市场一致预期
　　Ferretti S.p.A.发布1H26 业绩：净收入同比下降5.3%至6.0 亿欧元，低于Visible Alpha 一致预期的6.1 亿欧元，主要受新增订单大幅下滑拖累（同比下降26.9%至3.4 亿欧元），但部分被韧性的在手订单支撑（同比增长0.6%至14.6 亿欧元）。新艇净收入为5.9 亿欧元，同比下降5.6%，但呈现逐季改善趋势（2Q26 同比-2.9% vs. 1Q26 同比-8.0%）。调整后EBITDA 为0.9 亿欧元（同比下降6.7%），对应利润率15.8%（vs. 1H25 的16.0%），低于VA 一致预期的1.0 亿欧元，主要由于固定成本吸收暂时性降低。
　　发展趋势
　　我们承认地缘政治不确定性和宏观逆风拉长了客户决策周期，对短期订单构成压力。但集团仍保持9,500 万欧元的净现金头寸和较具韧性的在手订单，基于1H26 已确认收入及年内待交付净在手订单，2026 年已有约9 亿欧元收入锁定。凭借其在豪华游艇行业的领先地位，我们认为公司具备应对当前挑战的韧性。
　　盈利预测与估值
　　考虑到需求持续疲软、客户决策延迟及宏观逆风持续，我们将2026 年净收入预测下调8%至12.6 亿欧元，新艇净收入预测下调6%至12.2 亿欧元，2026 年调整后EBITDA 预测下调13%至1.9 亿欧元。我们引入2027 年预测：净收入12.9 亿欧元，新艇净收入12.4 亿欧元，调整后EBITDA 2.1 亿欧元。基于韧性的在手订单及在游艇行业的领先地位，我们认为公司应能应对近期逆风。我们维持跑赢行业评级及目标价36 港元，对应6.3 倍2026年EV/EBITDA。当前股价交易于6.3 倍2026 年EV/EBITDA，与目标价一致。
　　风险
　　地缘政治紧张；宏观不确定性。