信义玻璃(0868.HK)中报点评：周期极低点实现利润逆势增长

机构：国泰海通证券
研究员：鲍雁辛/杨冬庭

　　本报告导读：
　　公司发布2026 年中报，浮法玻璃在行业下行期展现出强底部韧性，汽车玻璃保持高毛利率水平，资产负债率保持低位。
　　投资要点：
　　维持“增持” 评级。公司发布 2026 年中报，26 年上半年公司实现收入95.21 亿元，同比-3.1%，归母净利润11.84 亿元，同比+16.9%，超预期。浮法玻璃在行业底部保持强盈利韧性，汽车玻璃保持高毛利率，维持公司2026-2028 年净利为35.91/41.93/ 47.83 亿元，维持目标价港币17.73 元。
　　通过差异化+海外布局保持浮法底部盈利继续大幅跑赢行业。26H1公司浮法玻璃收入51.02 亿元，毛利率16.7%，同比-1.1pct，显著好于市场预期，我们判断浮法行业平均已经面临亏现。公司在行业底部盈利领跑得益于：1）浮法产品差异化避开价格竞争最激烈的白玻，Low-E 大板、色玻、超白、超薄/超厚等高附加值产品占比提升；2）马来印尼等海外浮法毛利率相对稳定，对冲国内毛利率下滑。行业层面，冷修开始加快，根据卓创，5-7 月浮法玻璃在产日熔量从14.9万吨/日降至14.0 万吨/日，环比下降约9000 吨/日，随着亏现时间拉长，预计行业供应将进一步缩减。
　　汽车玻璃后市场保持了稳定增收能力和利润水平。26H1 公司汽车玻璃收入34.52 亿元，同比+3.90%，毛利率52.60%，同比-1.90pct，我们判断同比小幅下滑主要是人民币升值的汇损影响，但公司汽车玻璃总体保持稳定增长能力和高利润水准，一方面在国内新车市场压力加大的情况下，公司主攻的汽车后市场稳定度更高；另一方面，汽车玻璃光电化过程中整体的ASP 仍在提高，同时浮法价格持续低位，共同推动了汽车玻璃毛利率保持高位。
　　光伏玻璃盈利同比有所拖累。根据公告，26H1 光伏玻璃板块盈利约0.4 亿元，上半年对信义玻璃几无业绩贡献，同比25H1 利润贡献降低，26Q2 以来2.0 光伏玻璃价格跌至低点8-8.5 元/平，我们判断底部价格即便头部企业瞬时也已经亏现，亏损深度比浮法更大，近期冷修同样开始提速。
　　景气底部保持优秀的资产负债表结构。公司2026 年公司预计资本开支20 亿元，主要用于海外基地的建设，公司2025 年折旧约15 亿元，资本开支压力较小，资产负债率保持低位。26H1 公司在手现金24 亿元，净资本负债比例仅4.0%（24 年16.3%，25 年5.1%），轻装上阵，后续具备持续分红潜力。
　　风险提示：房屋竣工不及预期、原燃料涨价幅度超预期。