汤臣倍健(300146)：聚焦收入复苏 产品渠道齐发力

机构：国海证券
研究员：刘旭德

　　投资要点:
　　产品创新加速，把握高成长品类。据新华网，2025 年公司新品上市加速，全年上新超85 款，主品牌新品销售占比近20%，其中多维双层片上市45 天电商销售额突破1000 万元（据证券时报）；自2025Q2上市至2026 年3 月20 日，蓝罐蛋白粉累计销售超2.3 亿元。2026年lifespace 计划推出“超益计划”丰富全品类产品线，健力多拓展跨境高含量及运动营养系列新品，推新动能延续。此外公司重点布局鱼油、儿童液体钙等高成长品类。据公司官网，金装鱼油2026Q1在天猫非跨境深海鱼油类目月销售额位列第一；晶纯鱼油复购率保持高位、品类新客达86.5%，推动药店鱼油份额提升。
　　线上发力抖音跨境，线下渠道逆势企稳。线上渠道，截至2026 年6月15 日，公司线上收入占比约50%，而行业线上渠道占比超60%，2026 年公司重点发力抖音和跨境电商增量渠道，通过强化直播运营能力，适度增加费用投入等，期待线上渠道增长加速。线下渠道，据米内网，2026Q1 药店保健品行业零售额同比-10.1%，而公司线下收入同比+2.21%，我们认为，一方面得益于2025 年落地的代配售、经销商精简等药店渠道深耕举措；另一方面公司持续加强与会员制商超等高潜力渠道合作，2026Q1 增速接近30%（据新华网）。
　　公司加大费投利润承压，关注未来市场份额提升。2026 年公司发力多渠道、多品类扩张，收入有望重拾增长，但预计短期费用率和利润率承压。向后展望，我们预计行业监管趋严或将加速长尾品牌淘汰出清，而公司依托成熟的电商运营能力与不断改善的营销投放效率，市场份额有望稳步提升。此外公司公告拟投资Moonshot 及领屹星途基金等，前瞻布局新兴产业或增厚未来投资收益。
　　投资建议：聚焦收入增长，关注份额提升，首次覆盖给予“增持”评级。公司以加速产品矩阵多元创新、发力抖音跨境和商超等高增长渠道为抓手，收入端有望重回增长。我们预计2026-2028 年营业收入分别为70.38/78.65/87.37 亿元，同比增长12%/12%/11%；归母净利润分别为6.54/7.20/7.92 亿元，同比-16%/+10%/+10%，对应PE 为27/25/22 倍。
　　风险提示：行业监管政策变化；线上渠道拓展不及预期；药店渠道萎缩；原材料价格波动；行业竞争加剧；新品推广不及预期；盈利质量不及预期；对外投资收益不及预期。