宝立食品(603170)：复调轻烹协同发力 BC双轮共筑成长

机构：国投证券
研究员：蔡琪/尤诗超/燕斯娴

　　复调行业前景可期，速食意面持续增长
　　中国调味品行业规模保持稳健增长，2024 年中国调味品市场规模达6871 亿元，2014 年-2024 年CAGR 为10.2%。随着居民的消费升级，我国调味品行业向着“基础调味品—复合调味品”的演变路径是必然趋势。复调市场渗透方面，2024 年，中国复调在整体在调味品市场的占比为25.4%，市场占比有较大提升空间。西式快餐发展、渠道结构升级、餐饮连锁化、外卖行业发展、预制菜市场壮大等，都将进一步促进复调行业同步发展。2025 年我国意面市场整体规模约为150.1亿元，同比增长9.8%。宝立食品旗下的空刻意面，作为国产意大利面的标杆产品，在天猫、抖音等主流电商平台的意大利面类目销售业绩连续五年稳居TOP1，市占率高达54.2%。
　　定制研发筑牢根基，空刻品牌领跑行业
　　公司以需求响应为导向，凭借强大的自主研发能力，通过大B 端定制服务与C 端、中小B 端通用品布局相结合的模式，构筑研发核心壁垒，强化客户黏性。自2001 年成立以来，与百胜中国建立并维持长期稳定深度合作关系，借助头部品牌背书形成灯塔效应，吸引大型优质客户并带动中小客户主动合作。2023-2025 年，前五大客户销售收入占比分别为31.09%、29.85%、29.14%，B 端客户结构持续优化，单一客户依赖度下降，抗风险能力显著提升。公司旗下“空刻”品牌深耕意面赛道，通过线上线下全渠道营销与渠道布局提升品牌影响力。
　　未来增长点：多维驱动蓄势待发，长期空间打开
　　B 端依托百胜门店扩张、多业态发展稳定基本盘，持续拓展中小客户与山姆、盒马等新零售渠道，优化客户结构；C 端以空刻为核心扩充轻烹产品矩阵，冲泡意面等新品补齐线下短板，线上线下渠道同步下沉扩容。叠加全国多基地产能保障，业绩具备持续增长动力。
　　投资建议：预计26-28 年公司营业收入分别为32.9/37.0/41.2亿元，同比增速为12.3%/12.2%/11.4%。预计归母净利润分别为3.05/3.55/4.06 亿元，同比增速为16.2%/16.5%/14.1%。给予买入-A 投资评级，6 个月目标价13.73 元，对应18x PE。
　　风险提示：食品质量控制疏漏或瑕疵风险，新产品开发与市场竞争风险，主要原材料价格波动风险，盈利不及预期风险。