兖煤澳大利亚(03668.HK)：澳洲煤炭巨头 盈利增长可期

机构：中泰证券
研究员：杜冲

　　兖矿海外核心平台，澳洲最大专营煤商。兖煤澳大利亚依托母公司兖矿能源海外发展战略，长期深耕澳大利亚优质煤炭资源，通过多轮并购持续完善资产布局，逐步形成以莫拉本、亨特谷、沃克山等核心矿区为主体的资源体系。自2004 年进入澳洲市场以来，公司先后完成菲利克斯煤矿、联合煤炭等关键资产收购，实现资源储量与产能规模跨越式提升，成为澳大利亚最大专营煤炭生产商。股权结构方面，公司股权较为集中：截至2025 年底，兖矿能源持有公司约62.26%股份，处于绝对控股地位。
　　资源禀赋优势凸显，外延并购成长可期。公司资源禀赋优越，核心矿区位于澳大利亚鲍文盆地及悉尼盆地两大主产区，区位优势显著，公司出口动力煤热值范围主要处于5000-6200 千卡/千克NAR。截至2025 年底，公司煤炭资源总量达64.94 亿吨，可采储量12.90 亿吨、可销售储量9.60 亿吨，资源体量充足，具备长期稳产基础。运营层面，2025 年公司实现原煤产量6700 万吨、商品煤产量5080 万吨，同比分别增长6.86%和6.28%；叠加2023 年以来单位现金成本持续下降，核心矿山成本长期处于行业低位，公司盈利具备较强韧性。此外，公司2026 年推进收购红隼煤矿80%权益，预计新增商品煤权益产量约480 万吨/年。依托其位于全球冶金煤成本曲线较低区间的优势，有望提供稳定增量并增厚公司业绩，打开公司煤炭业务成长空间。
　　高比例分红可持续，红利属性逐步凸显。自2017 年完成联合煤炭收购后，公司内生造血能力持续增强，经营性现金流中枢保持高位；截至2025 年末，公司账面现金21.27亿澳元，且无有息负债，资金基础稳固。在充裕现金流支撑下，公司维持高比例分红，2023-2025 年分红率均高于50%，2025 年分红率达55%，股东回报稳定兑现。与此同时，公司资本开支保持审慎，叠加澳洲煤价有望重回上行周期及并购带来增量贡献，自由现金流有望持续提升，从而支撑分红的长期可持续性。
　　盈利预测、估值及投资评级：预计兖煤澳大利亚2026-2028 年营业收入分别为359.96/400.48/412.45 亿元， 同比增速分别为29%/11%/3% ； 对应实现净利润46.86/55.17/59.55 亿元， 同比增速分别为127%/18%/8% ， 对应PE 分别为7.3X/6.2X/5.8X。考虑公司收购红隼煤矿后商品煤产销量有望实现稳步增长，叠加澳洲煤价上行周期开启，公司盈利增长可期，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：煤炭价格大幅下跌风险、生产扰动风险、地缘冲突超预期风险、数据测算风险及研报使用的信息数据更新不及时的风险。