恒基地产(0012.HK)：土储充足底蕴深厚 多元布局行稳致远

机构：平安证券
研究员：杨侃/郑茜文

　　平安观点：
　　租售并举、业务布局多元的综合性房企。恒基地产为中国香港主流地产开发商之一，2025 年公司收入及归母净利润分别为257 亿、57 亿港币，同比增长1.9%和下降10.2%。物业销售及物业租赁为公司业绩贡献核心，2025 经营盈利分别占24.4%和74.2%，同时持续收缩内地非核心城市布局，2025 年内地收入占比降至13.2%。公司持有多家上市公司股权，2025年香港中华煤气为公司贡献现金分红27.12 亿港币。
　　土储充足获地渠道多元，持有物业规模稳步增长。2025 年以来随着香港楼市逐步升温，公司2025 年香港销售额同比增长70.8%，2026 可售充足销售额有望进一步提升。公司通过收购市区旧楼重建项目、更改农地用途获取低价土地，2025 年末在手农地4050 万平方呎，平均成本仅235 港币/平方呎，为香港持有农地规模最大的开发商之一，叠加香港楼市回暖，开发规模及毛利率有望逐步回升。同时公司持有物业规模稳步增长，2027年中环新海滨3 号1 期预计投入使用，持续为公司提供稳定现金流来源。
　　融资态度相对审慎，股息率具吸引力。2025 年公司有息负债总额为824.2亿港币，其中一年内到期占比仅12%，平均久期3.81 年；净负债率18.7%，持续处于较低水平，利息保障倍数为1.84 倍，仍处于安全水平。公司派息比例自2019 年起明显提升，2018-2024 年每股股息仍维持1.8 港元，尽管2025 年每股股息降至1.26 港元，但按2026 年6 月26 日收盘价计算，股息率仍达5%。
　　投资建议：公司作为香港主流地产开发商之一，随着2025Q2 香港楼市止跌回升，公司2025 年销售额已明显提升，充足土储及货值保障下，有望持续受益本轮香港楼市复苏。同时房价修复带来的毛利率回升有望带来业绩改善，股息率亦具备一定吸引力，首次覆盖给予“推荐”评级，预计公司2026-2028 财年EPS 分别为1.53 港元、1.80 港元和2.03 港元，当前股价对应PE 分别为16.5、14.0 倍、12.4 倍。
　　风险提示：1）中国香港楼市复苏不及预期风险；2）公司分红规模不及预期风险；3）中国香港商业零售复苏不及预期风险；4）公司项目推盘及结转进度、盈利能力修复低于预期等风险。