天数智芯(09903.HK)深度研究：时来天地皆同力 国产GPU主力爆发在即

机构：长江证券
研究员：杨洋/郭敬超/宋浪

　　天数智芯：通用GPU架构，云边端全场景覆盖天数智芯聚焦全功能通用GPU 赛道，近年来收入高速增长。公司成立于2015 年，是国内最早实现通用GPU 量产的厂商之一。目前公司已经构建“云端训练+云边推理+边端算力”协同互补的完整产品矩阵，核心技术人员具备深厚的全球GPU 产业经验。近年来公司抓住行业高景气机遇，实现收入规模与客户布局的持续扩张。收入层面，2022 至2025 年公司营收分别为1.89 亿元、2.89 亿元（+52.6%）、5.40 亿元（+86.7%）、10.34 亿元（+91.6%）。营收增速逐年抬升，反映出国产替代需求释放与公司产品矩阵成型的叠加效应。此外从前置指标看，公司2025 年存货及预付款增长较大，反映需求前景良好。利润层面尚未实现盈利，主要系研发投入较大。客户层面，截至 2025 年末，公司累计服务超过 340 名客户，产品及解决方案在金融服务、医疗保健、交通运输等行业逾 1000 个项目中部署应用。
　　AI 算力：Agent 需求爆发+海外供给受限，国产供需缺口持续扩张Token 爆发带动异构计算资源供不应求，叠加供给约束板块供需缺口持续扩大。本轮大模型产业周期的底层逻辑，本质是遵循Scaling Law（缩放定律），通过消耗大规模算力来换取模型智力水平的跃升。2026 年以来，以DeepSeek-V4、智谱GLM5.1 等为代表的国产模型在性能与成本端展现出竞争力，国产模型Token 消耗斜率高于海外，并且不断通过海外云服务及自有渠道向全球输出Token 服务。另一方面，国产GPU 已完成对DeepSeek、Qwen 等主流模型的推理优化与适配，算子覆盖率与运行效率持续提升，国产芯模适配加速将带动国产算力需求天花板持续扩容。国产模型进入需求时代，Token 出海、芯模适配加速带动国产芯片需求爆发，结合供给侧受到海外制裁+产能扩张节奏滞后的双重约束，国产算力供需缺口正持续扩大。
　　训推一体、全栈自研，国产GPU 主力爆发在即
　　公司下一代产品性能优异，结合全栈自研能力有望加速客户导入，潜在成长空间巨大。产品层面，公司具备“训推一体、云边端”全场景产品矩阵，且下一代训练卡计算性能将显著提升，增强对主流及新兴精度格式（如FP8、FP4）的支持，以及采用更灵活的封装配置以适配多模态大模型训练等场景，有望显著打开成长天花板。此外，天数智芯具备全栈自研能力，从芯片架构、指令集到核心算子、基础软件栈，均实现了自主研发、可独立迭代，带来独特优势：1）实现对英伟达CUDA 生态的“API 级别兼容”；2）实际模型推理场景中，全栈自研赋予的极致调优能力使得芯片性能放大并赶超A800。3）全栈自研赋予公司应对下游客户深度定制需求的灵活性，助力导入大客户。
　　投资建议：时来天地皆同力，给予“买入”评级公司深耕GPGPU 架构多年，深度适配CUDA 生态，可做到插拔即用，过往在与头部行业客户场景中深度打磨，产品力领先、生态优势显著。当前国产推理算力紧缺，头部供应不足背景下公司客户导入有望全面加速，爆发拐点临近；给予买入评级。
　　风险提示
　　1、需求不及预期的风险；2、产能供应不足的风险；3、行业竞争加剧的风险；4、盈利预测假设不成立或不及预期风险。