泽璟制药-U(688266)：三抗创新出海 管线储备丰富

机构：国信证券
研究员：陈曦炳/彭思宇/肖婧舒

　　泽璟制药具备较强的创新研发能力。公司是一家集合创新药研发、生产和商业化能力于一体的生物医药企业，拥有小分子药物、重组蛋白生物新药、抗体新药研发平台，基于平台的研发优势，共有4 款产品获批上市，十余款产品在研。在研产品主要布局在肿瘤、出血及血液疾病、免疫炎症性疾病和肝胆疾病等领域。
　　ZG006 是具备全球BIC 潜力的DLL3 TCE。ZG006（CD3/DLL3/DLL3）为全球首款靶向DLL3 双表位的T Cell Engager（TCE），与FIC 分子tarlatamab 相比，ZG006 在早期的临床数据中展现出更优的有效性，具备全球BIC 潜力。
　　2026 年初，公司与艾伯维就ZG006 达成超10 亿美元的全球合作协议，合作伙伴艾伯维将负责ZG006 的海外开发。ZG006 在中国已经开展后线SCLC 的注册性临床，有望成为首个获批上市的国产DLL3 TCE。
　　在研管线具有创新性，未来有望产出重磅产品。ZG005（PD-1/TIGIT）在多种实体瘤有良好的有效性，宫颈癌中展示出BIC 的潜力，有希望成为PD-1免疫疗法的新突破，除了ZG005 单药治疗，公司还在积极推进ZG005 联合化疗药或生物药的临床研究。凭借创新的研发平台，ZGGS18（VEGF/TGFβ）、ZGGS15（LAG-3/TIGIT）、ZG2001（泛KRAS 突变）等多款产品处于早研阶段，未来有望持续产出创新产品。
　　多款产品商业化销售，公司迎来收获期。多纳非尼现已获批用于晚期肝细胞癌的一线治疗和甲状腺癌适应症，获得多项权威诊疗指南和专家共识的推荐。重组人凝血酶为国内同类产品中首个获批上市并被纳入国家医保目录的产品，因凝血活性更高、生物安全性更好，大规模生产后成本可控，有希望迭代传统的止血药物。吉卡昔替尼为中国首个获批用于治疗骨髓纤维化的JAK 抑制剂新药，同时拓展其在重症斑秃、中重度特应性皮炎、强直性脊柱炎等适应症中的应用。注射用人促甲状腺素β获批用于甲状腺癌术后诊断，默克负责产品国内的商业化销售，协议包括总额为2.5 亿元的授权款及销售分成，借助默克在国内的销售网络和研发实力，加速产品商业化销售进程。
　　投资建议：未来2~3 年，公司主要靠销售收入、首付款、里程碑付款贡献营业收入，随着公司创新管线的研发、商业化的推进，预计2026-2028 年公司营收分别为18.43/19.59/23.82 亿元，同比增长127.4%/6.3%/21.6%，归母净利润3.51/2.41/2.90 亿元。综合绝对估值和相对估值，得出公司合理价格区间为111.40~130.74 元，较目前股价有11.87%~31.29%上涨空间，首次覆盖，给与“优于大市”评级。
　　风险提示：研发进度不及预期；商业化合作不及预期；行业竞争风险；汇率波动风险；地缘政治风险。