江南布衣(3306.HK)：多元品牌矩阵 产品设计赋能

机构：平安证券
研究员：王源/韦毓

　　多元化品牌矩阵，分阶段培育品牌。根据公司财报，截至2025 年12 月31 日，公司的品牌组合包括三个阶段的多个品牌，1）成熟品牌：JNBY，2）成长品牌：速写、LESS、 jnby by JNBY，3）新兴品牌： POMME DETERRE（蓬马）、JNBYHOME、onmygame 及B1OCK 等多个品牌。各个品牌均各自面向特定细分客户并拥有基于公司统一品牌理念「自然而然地做自己」(Just Naturally Be Yourself)的独特设计形象。
　　重视保护原创设计，积极进行产品开发，严格把控产品质量。1）公司重视保护原创设计。公司始终将设计的原创性视为品牌的核心驱动力，构建了从灵感萌发到样衣确认的严格内部评审流程。同时，公司也建立了图案审核机制，通过引入第三方审核系统与内部法务团队联动，对所有涉及文字与图像的设计进行人工与系统双重核查，切实保障图案的合规性、原创性及严谨性。2）公司持续推进产品研发的现代进程。一方面，公司不断完善数智化研发体系，通过积极运用现代科技手段，优化研发流程，提高研发效率。另一方面，公司引入前沿工艺技术，减少了资源消耗与环境负担。例如，微生物染料，数码直喷工艺与镭射工艺等。3）公司严格把控产品质量。公司对产品实施质量全流程管理，对生产流程的各个环节进行监督，确保质量符合标准及规格。此外，公司持续向质量控制部门人员传达经销商及消费者对产品质量的反馈，使其在质量管控过程中不断完善管理，避免疏漏。
　　渠道管理及会员运营能力强。1）重视渠道管理，推动数字化转型。提高门店管理质量。公司持续推进神秘访客（MSP）项目及“星”计划项目。同时，公司持续推动数字化转型。聚焦消费者不断增长的多元化与个性化需求，持续拓展线上线下融合的服务场景。
　　2）会员运营能力强，高度重视售后服务。公司坚持以粉丝经济为核心，持续推进会员运营创新，打造多触点、可延展的“江南布衣粉丝经济”体系。2025 财年，公司会员所贡献的零售额占零售总额超过八成。同时，公司建立售后问题响应机制。公司要求售后专员在两个工作日内完成响应与处理，力求快速有效地解决客户诉求。
　　投资建议：江南布衣始终秉持长期主义，旨在成为一家有影响力的百年设计师品牌企业。公司从艺术探索、人文关怀、社会责任三个领域展开积极探索，并不断推动企业健康可持续发展。公司将继续以粉丝为核心，贯彻设计力和品牌力双驱动的战略，不断优化设计师品牌组合，提升前瞻设计及研发能力。此外，公司将充分运用互联网思维和技术，不断增强国内外的零售网络运营能力，积极布局全域数智零售网络。同时，公司也将不断优化智能快反供应链的能力，持续为寻求能彰显其个性的粉丝创造增值服务的场景及触点建设，创建“江南布衣”生活方式生态圈。公司预计，2026-2028 财年，公司整体营收分别为59.5 亿元/63.1 亿元/66.4 亿元，分别同比+7.2%/6.1%/5.2%；归母净利率16.3%/16.4%/16.5%。看好公司可持续且高质量的增长模式，即多元化的产品和品牌组合、日益强大的品牌力，及忠实的会员粉丝群体，首次覆盖给予“推荐”评级。
　　风险提示：1）消费者偏好变化风险。若消费者对产品设计风格及偏好发生变化，而品牌又不能及时捕捉该变化提前布局，会导致产品销售不及预期，进而影响公司的业绩表现。2）线下零售渠道销售不及预期。由于线下渠道的销售流量波动仍有不确定性，不同层级城市消费表现分化明显，或将会导致公司整体线下零售门店增长受到一定影响。3）经销商渠道库存风险。若经销商渠道销售表现不佳，为缓解现金流压力，经销商或将进行打折促销，扰乱品牌线下价格体系，进而影响品牌形象。4）品牌推广效果的不确定性。由于服装品牌需要持续进行品牌营销费用投入，若公司不能较好的控制营销费用，且无法达到产品推广的预期，将对公司整体利润带来不确定性。5）行业竞争加剧风险。由于设计师品牌数量逐渐增加，消费者的可选择性增加，若公司无法加强会员粘性，将会造成客户流失，进而对公司业绩带来不确定性。