紫金黄金国际(02259.HK)：紫气东来承古韵 掘金全球谱新篇

机构：华源证券
研究员：田源/张明磊/田庆争/项祈瑞/方皓

　　投资要点：
　　紫金黄金国际有限公司作为紫金矿业集团股份有限公司整合旗下全部中国以外黄金矿山资产而设立的控股子公司，继承了紫金矿业在低品位难采选资源勘查、开发及运营的管理竞争优势，专注于全球优质黄金资产的挖掘和开发，并通过领先的勘探和增储能力整合优质海外矿山资源，进一步促进全球化的战略布局，截至2024 年末其黄金储量位列全球第九、2024 全年黄金产量位列全球第十一，2023-2025 年间黄金产量复合年增长率约为15%，已成为全球领先的市场化的黄金开采公司。
　　公司通过“收购+扩建+技改创新+运行优化+勘查增储”方式实现可持续价值创造，增长模式得到多次实践验证。截至2025 年底，公司在南美洲、大洋洲、中亚及非洲等主要成矿带持有九座在产黄金矿山权益，拥有黄金资源量1972 吨、黄金储量917吨。2025 全年公司勘探新增黄金资源量56.7 吨、黄金产量46.9 吨（同比+20%），平均全维持成本为1501 美元/盎司，是具备规模、低成本和成长潜力的全球化资产组合。根据现有矿山运营计划及产能安排，公司预计现有矿山（波格拉金矿按权益产量计算）于2026 年矿产金总产量约为59.2 吨，相较2025 年实际产量同比+26%。
　　紫金矿业全方位赋能，“五环归一”模式下成长路径清晰。紫金矿业作为公司控股股东（持股85%），有望在工程管理、管理体系和人才、并购能力、资产注入与资金支持、内生增储与找矿探矿、技术研发等领域为公司进行全方位赋能。展望未来，紫金矿业承诺将公司作为其海外黄金业务的专属平台，未来有望为公司提供强力融资信用背书，助力主体在国际资本市场获取低成本债权融资、落地换股并购项目，依托外延并购路径持续推动黄金产能稳步扩容。
　　深度聚焦黄金开采，历史业绩持续提升。作为紫金矿业分拆的境外黄金开采平台，公司展现出良好的成长性与运营效率。公司2022-2024 年间营业收入从18.18 亿美元增长至29.90 亿美元，CAGR 达28.24%；归母净利润从1.84 亿美元提升至4.81亿美元，CAGR 达61.89%。2025 全年公司实现营业收入53.83 亿美元，同比+80.05%；归母净利润16.02 亿美元，同比+232.71%，主要系产销量提升、黄金价格上涨、新收购加纳阿基姆金矿项目和哈萨克斯坦瑞果多金矿项目共同推动所致。
　　全球宏观与地缘格局变化加剧，黄金中长期上涨逻辑持续加强。长期来看，黄金的上涨逻辑并未削弱，反而在全球宏观与地缘格局变化下进一步强化：美国财政赤字约束、债务扩张、贸易保护主义升温及大国博弈加剧正在削弱美元信用锚的稳定性、全球央行持续购金仍为金价提供坚实底部支撑、美国经济周期后段面临高利率、信用收缩与增长放缓的多重约束。整体看，我们认为黄金中长期仍处于有利窗口，其价格中枢有望在全球宏观与地缘格局重塑过程中继续上移。
　　盈利预测与评级：我们预测公司2026-2028 年分别实现营业收入86.63、108.84、133.60 亿美元，归母净利润30.77、39.69、48.70 亿美元，按2026 年6 月16 日收盘价计算的PE 为13.34、10.34、8.43 倍。选择同在港股上市的黄金矿业企业招金矿业、灵宝黄金、万国黄金集团作为可比公司，考虑到紫金黄金国际背靠紫金矿业的优质资源，矿产金产量有望伴随现有矿山技改扩产+外部资源并购实现持续增长，给予公司一定估值溢价，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：黄金价格及市场波动风险、地缘政治及国别风险、矿山安全生产风险、外部并购进度不及预期风险。