创想三维(03388.HK)深度：全球消费级3D打印生态领创者 开启大众制造新时代

机构：申万宏源研究
研究员：王珂/李蕾/屠亦婷/刘洋/黄忠煌/杨海晏/刘正/宋涛/王立平

　　创想三维：全球消费级3D 打印生态领创者。公司深耕消费级3D 打印赛道十余年，构建了覆盖“硬件+软件+内容平台”的完整生态闭环。按2025 年GMV 计算，公司是全球第二大消费级3D 打印公司，市场占有率为11.2%。公司营收展现出强劲的成长韧性，从2022 年的13.46 亿元增长至2025 年的31.27 亿元，2025 年营收同比增速达到36.65%。
　　多品类硬件协同布局构筑产品护城河，耗材业务崛起打造第二增长极。公司不仅在3D打印机（FDM 及光固化）领域保持领先，更横向拓展至3D 扫描仪与激光雕刻机赛道，实现了“增材制造”与“减材制造”的场景互补。2025 年，公司消费级3D 扫描仪GMV位列全球第一，市占率45.3%；激光雕刻机出货量位居全球第四。消费级3D 打印机与耗材高度绑定，逻辑对标传统打印机“主机引流+墨盒盈利”的商业模式。基于公司3D打印机等硬件出货量的增长，存量设备带来更为稳定的耗材需求，公司耗材业务规模快速扩张，打造第二成长曲线。
　　“创想云”+“Nexbie”双平台战略筑牢护城河，第三成长曲线补齐生态闭环。区别于单纯的硬件厂商，公司拥有全球最大的消费级3D 打印内容社区“创想云”，注册用户超620 万，模型库超270 万，构筑了极高的用户粘性与内容壁垒；新推出的Nexbie 平台聚焦3D 打印成品交易，进一步打通从“工具”到“商品”的商业闭环。随着生成式AI 在3D 设计的深入应用，以及硬件性能升级同步驱动，消费级3D 打印正加速从“极客玩家”向“大众消费”渗透。未来随着订阅会员数增长、3D 模型和3D 打印成品SKU数量扩充，两大平台收入及利润具备高增潜力，将成为公司第三成长曲线。股权激励深度绑定核心团队，募投项目蓄力长远发展。
　　盈利预测及估值：首次覆盖，给予买入评级。预计公司2026-2028 年归母净利润分别为1.78、3.08、5.05 亿元，我们选取2026E 市盈率与2026E-2028E 归母净利润CAGR 的比值计算PEG，公司PEG 水平为0.74。可比公司PEG 均值为2.93，由于华曙高科、铂力特PEG 水平显著较高，故在可比公司中剔除，剔除后可比公司PEG 均值为1.53。由于创想三维为H 股，考虑AH 股估值溢价，因此按照可比公司PEG 水平给予80%折价，折价后可比公司PEG 均值为1.22，公司PEG 水平低于可比公司均值。考虑到公司是全球消费级3D 打印产品及服务提供商，产品矩阵覆盖3D 创意行业全场景，未来有望持续受益于行业增长，因此，首次覆盖给予买入评级。
　　风险提示：行业竞争风险、海外出口风险、汇率波动风险、经销商的管理不当风险、知识产权相关诉讼风险等。