燕京啤酒(000729)深度报告：跨山越海 燕展四方

机构：长江证券
研究员：董思远/徐爽/冯萱

　　啤酒行业总量平稳，新渠道变革带来新机遇
　　2023 年以来餐饮需求偏弱，啤酒消费场景由现饮主导转为非现饮主导，行业总量总体平稳。
　　现饮作为高端化升级的主战场，现饮占比下降使啤酒结构升级放缓，各家公司逐步转向以份额为先的策略。大麦、包装等原材料价格的下降，也给上市公司让利渠道、消费者，持续培育核心产品提供了条件，虽然收入端受到外部环境影响，但公司凭借内部管理提效实现了盈利能力的持续提升。新渠道变革带来新机遇，即时零售为消费者提供了新的更便捷、更省钱的酒水购买方式，上市公司也纷纷入局，华润啤酒、重庆啤酒等公司已逐步开始尝试OEM 代工产品，为公司增长打开新思路。
　　回顾十四五，燕京啤酒实现华丽蜕变
　　历经内部改革，燕京啤酒迎来新生。作为老牌北京啤酒企业，燕京啤酒曾因淘汰过剩产能及高端化转型速度落后于其他公司，产品销量持续下滑，2021 年公司归母净利率仅1.9%，与行业有较大差距，随着新领导层到任，燕京啤酒自2021 年实现了收入、利润大幅增长，盈利能力开始实现突破。围绕燕京U8，公司积极实施大单品策略，稳步实现了量、价提升。2025 年，燕京U8 销量达到约90 万吨，带动公司销量达到约405 万吨。利润端，内部改革提效显著，子公司减亏，盈利能力大幅提升。2020-2025 年公司归母净利率从1.8%提升至约11%，改革成效显著。从子公司表现来看，漓泉、惠泉子公司净利润稳健增长，其他子公司也实现大幅减亏，转为盈利。
　　深耕啤酒主业，A10 闪亮登场
　　U8 的成功离不开产品端和公司端的共同发力，产品端凭借差异化的价格带定位、差异化的包装和特色酒体、丰厚的渠道利润提高渠道积极性、吸引消费者；公司端，围绕燕京U8 公司开展了一列体系化建设，U8 也是燕京改革升级的缩影。2026 年3 月，“燕京A10”正式上市，其以全麦特酿为核心卖点，同样定位8-10 元分工各有不同，未来U8 将持续深耕大众市场，A10 攻坚高端赛道，形成双轮驱动，共筑燕京啤酒高质量发展。
　　盈利预测与投资建议
　　除啤酒主业，公司也在保健品、饮料等新业务上不断探索，目前已初具规模。保健品方面，子公司推出纳豆系列产品，市场销售表现良好，是公司大健康产业重要一环。饮料方面，去年公司推出倍斯特汽水在北京市场顺利铺货，与啤酒业务实现协同。我们预计2026/2027/2028 年公司归母净利润为20.0/22.8/25.5 亿元，对应PE 为17X/14X/13X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、需求恢复不及预期；
　　2、行业竞争进一步加剧；
　　3、消费者消费习惯发生改变风险；
　　4、新业务发展不及预期；
　　5、盈利预测不成立或不及预期的风险。