智谱(02513.HK)：发布GLM-5.2 CODING能力领先地位巩固

机构：中金公司
研究员：赵丽萍/王之昊/袁佳妮

　　公司近况
　　6 月13 日，公司最新模型GLM-5.2 面向GLM Coding Plan全量用户开放，覆盖Lite/Pro/Max/团队版；同时，公司宣布GLM-5.2API将于6 月第三周正式上线并开源，遵循MIT协议。GLM-5.2作为公司目前最新一代和最智能的开源模型，持续聚焦Coding方向，并且将长上下文提升至1M Tokens，长程任务能力取得进步，在众多开发者测评反馈中都取得优异口碑，是国产模型中首款真实能力达到Claude-Opus 4.6 的模型，编程能力稳居国产模型第一位并对标海外模型第一梯队。
　　评论
　　持续聚焦Coding赛道，前/后端编程能力大幅提升。根据我们和众多开发者测评，GLM-5.2 整体编程能力相较GLM-5.1 均有明显进步，在具备优势的后端领域多项测评任务已可以对标ClaudeOpus 4.6；前端任务的审美、精细度和可控性也有明显提高，综合编程能力继续稳居国产模型第一，也是国模首个真实能力达到Opus 4.6 的模型，并逐步拉开和其他国产模型的差距。
　　上下文提升至1M Tokens，长程任务能力明显提高。我们认为，GLM-5.2 在模型基础架构层面做了较多优化，上下文长度从200K提升至1M Tokens，补齐了此前GLM-5.1 在长程任务方面的能力短板，在真实复杂编程场景中的可用度大幅提升，同时完成复杂多轮次Agent任务的能力也进步明显。
　　积极解决算力瓶颈，提升用户体验与有效供给。由于公司模型能力突出，整体处于供不应求状态，模型会受到算力供给限制的问题。GLM-5.2 在使用过程中也会出现思考时间较长的问题，我们判断主要由于高并发和算力受限影响所致。我们认为，公司会通过各种方式积极解决算力问题，有效缓解供给端的瓶颈。
　　盈利预测与估值
　　维持公司盈利预测基本不变，由于公司模型能力快速迭代并且超市场和我们预期，我们对公司远期API加速释放较为乐观，上调目标价39%至1250 港币（对应2027 年67 倍P/S），较当前股价有14%上行空间，公司当前交易于2027 年58 倍P/S。
　　风险
　　模型迭代不及预期；用户使用反馈不及预期。