海西新药(2637.HK)：业绩增长表现符合预期 HXP056临床持续推进

机构：中信建投证券
研究员：袁清慧/沈毅/赵旭

　　核心观点
　　公司发布2025 年业绩，整体符合预期，2025 年，海西新药实现收入5.82 亿元，较2024 年同比增长24.8%，营收增长表现符合预期，收入增长主要因药品在市场的份额持续提升。净利润为1.77亿元，较2024 年同比增长30.1%，表现出色。目前，公司核心管线HXP056 和C019199 的临床均在高效率推进，覆盖眼科和肿瘤患者，人群庞大。整体看，公司主业运营稳健，创新管线具备差异化优势，未来可期。
　　事件
　　2026 年4 月29 日，海西新药发布2025 年年报。
　　简评
　　2025 年业绩表现符合预期，公司基本业务稳健公司2025 年业绩表现符合预期，营收增长稳健。2025 年，海西新药实现收入5.82 亿元，较2024 年同比增长24.8%，营收增长表现符合预期，收入增长主要因药品在市场的份额持续提升。净利润为1.77 亿元，较2024 年同比增长30.1%，表现出色。
　　整体看，公司目前主业营收主要依靠仿制药业务，整体业务表现相对稳健。
　　公司财务状况良好，账上现金充足
　　公司2025 年毛利为4.86 亿元，较2024 年增长25.4%，表现良好。同时公司毛利率为83.4%，较2024 年的83.0%小幅提升0.4%，体现公司业务稳健。公司2025 年销售成本为0.97 亿元，占全年营收的16.6%，较2024 年同期的17%有所下降，表现良好。
　　2025 年公司研发费用为0.74 亿元，较2024 年同期增长0.06 亿元，研发开支增加主要是由于本集团多个主要研发项目进展至临床阶段，使研发投资有所增加，整体看，公司研发费用保持稳定。同时公司现有流动资产净值约为12.12 亿元，账上现金充足，未来发展可期。
　　小分子多机制协同技术平台（MultiSel-Opt 平台）出色，HXP056 等众多管线未来值得期待　　公司深耕小分子多机制平台，多管线值得期待。人体免疫系统是一个复杂的网络，包含多机制多通道作用，因此公司的小分子创新药平台专注人体炎症和免疫调节，充分发挥小分子化合物特点，有望利用一个小分子来实现多种机制协同（MultiSel -Opt 平台），从而治疗患者疾病。目前，公司核心布局了四个创新药管线，涵盖肿瘤、眼科和呼吸系统，布局广泛，未来可期。
　　C019199（CSF-1R/DDR1/VEGFR2）：骨肉瘤疗效出色，未来注册研究结果可期。作为一款多机制的药物，C019199 可用于骨肉瘤、结直肠癌，TNBC 等适应症，布局广泛。同时，C019199 不仅可以单药治疗，还可以与PD1 联合治疗进一步增效，可使用场景广泛。在此前的一项I 期30 例后线骨肉瘤患者的研究中，C019199 药物在30 例患者中展现了73.3%的DCR，药物疗效控制足，同时mPFS 超6 个月，效果超过现有标准疗法的2-3 个月mPFS，未来可期。目前，C019199 已经开展了后线骨肉瘤的三期注册研究，后续结果可期。
　　HXP056（VEGF 等多靶点）：有望为眼科疾病患者带来全新用药选择。HXP056 作为一款口服VEGF 多靶点药物，相较于传统的眼球注射在给药性上具备强大优势。药物目前布局的核心适应症为眼底病（例如湿性年龄相关性黄斑变性(wAMD)、糖尿病性黄斑水肿(DME)及视网膜静脉闭塞(RVO)）。该药物的设计十分具备创新性，不仅可突破BRB 达到眼科部位，同时为了克服此前小分子口服药物的毒性问题，HXP056 在血液内以及眼内具备较大的药动学差异，半衰期的不同使得HXP056 不在血液内蓄积，因此大大降低了药物的血液毒性问题但同时也保证了药物在眼科部位的蓄积和疗效。目前药物已经在中国开展II 期wAMD 临床研究，后续结果有望在今年下半年以及明年上半年读出，同时2027 年有望启动中国区注册临床，临床推进十分高效迅速。
　　盈利预测与投资评级
　　公司主营业务持续推进，创新管线布局丰富。公司主业运营稳健，近几年业绩增长稳定。同时创新管线C019199 和HXP056 临床持续推进，后续临床结果可期。我们预计2026-2028 年，公司收入分别为7.10 亿元、8.53 亿元、10.15 亿元，给予“买入”评级。
　　风险分析
　　新药研发不确定性风险。新药研发作为技术创新，具有研发周期长、投入大、风险高、成功率低的特点，从实验室研究到新药获批上市，要经过临床前研究、临床试验、新药注册上市和售后监督等诸多复杂环节，每一环节都有可能面临失败风险。现有产品或治疗方式也有被新疗法和新技术替代的风险。
　　商业化风险。仿制药整体看有降价压力；公司现有商业化核心依赖仿制药业务，如果仿制药业务降价幅度超出预期，可能会导致公司收入和利润增长不及预期从而产生波动。
　　敏感性分析：公司主营业务进展稳定，仿制药业务运营稳健，进展符合预期，我们预计2026、2027 和2028国内销售额分别为7.10 亿元、8.53 亿元、10.15 亿元，目前公司核心业务为仿制药业务，如果未来仿制药降价超预期，可能导致公司营收不及预期从而影响股价。