海西新药(02637.HK)首次覆盖：眼底病赛道大年 HXP056有望改写治疗范式

机构：华福证券
研究员：贺鑫/杨风雨

　　公司首创口服眼底病重磅药物：HXP056。全球约2亿年龄相关性黄斑变性(AMD)患者，市场空间巨大。2020-2024年全球品牌抗VEGF药物（LUCENTIS、EYLEA、VABYSMO）的总销售额呈现逐年递增趋势，2024年全球销售额近150亿美金，2025年因阿柏西普仿制药竞争整体市场首次出现下滑。眼底病现有所有获批产品均为玻璃体注射，患者依从性差，新型疗法包括小分子植入及AAV基因治疗，思路仍是注射剂延长给药间隔，口服替代存在巨大未满足需求。HXP056利用MultiSel-Opt平台实现血视网膜屏障（BRB）高穿透、系统暴露快速清除，临床前研究显示HXP056在小鼠和大鼠中，能够穿透BRB，眼球分布高，眼球中半衰期长，只在局部发挥疗效。系统代谢快，半衰期短，无脏器蓄积，降低系统暴露可能带来的毒性，有望疗效更优，潜在安全性风险小。
　　HXP056临床进展顺利，I/II期数据积极。中国wAMD的I期SAD/MAD已完成全部入组，I期初步数据显示良好安全性及明确剂量-暴露关系，入组wAMD患者均可观察到眼底形态与视网膜功能初步改善，II期扩展研究已于2025年Q4启动招募。
　　仿制药现金流稳健，为创新研发持续输血。15款获批仿制药，7款纳入VBP。核心品种海慧通市场份额居国内第一；安必力市场份额居国内第二。另有5款ANDA仿制药预计2026年获批，进一步扩充收入来源。
　　盈利预测及投资建议：预计2026-2028公司营收为7.14/7.98/8.66亿元，由仿制药贡献；归母净利润分别为2.10、1.96、1.73亿元。根据 DCF 估值模型，按WACC为8.47% ，永续增长率为1%，测算公司合理市值股价为264.3港元。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　创新药研发失败；国内和海外市场竞争加剧；商业化不及预期风险；公司核心技术与管理人员流失。