恒瑞医药(600276)：研发+BD均取得重要进展 创新能力持续兑现

机构：天风证券
研究员：杨松/曹文清

　　事件
　　2026 年美国临床肿瘤学会（ASCO）年会于5 月29 日至6 月2 日在芝加哥隆重召开，公司有超90 项研究入选ASCO，公司具备卓越的研发能力。
　　核心在研管线稳步推进，海外临床及重磅数据亮相国际舞台公司多款核心管线在国际学术大会亮相：1）SHR-A2102（Nectin-4 ADC）、SHR-1826（c-MET ADC）等多款产品入选2026 年ASCO 年会；2）GLP-1/GIPRA HRS9531 等多款药物将在2026 ADA 上公布数据；3）HRS-1893 在欧洲心脏病学会心力衰竭协会年会上公布数据；4）SHR-1139（IL-23p19/IL-36R 双抗）在AAD 大会公布数据。
　　百亿级BD 落地，深化全球化布局
　　公司与BMS 达成大额战略合作，验证其创新研发平台的全球合作价值，并有望加速早期管线国际化开发。根据协议，双方将针对13 款早期创新药物展开联合开发，涵盖肿瘤、血液及免疫学等领域。恒瑞将全面负责相关项目的早期临床开发，加速临床概念验证。本次合作协议包含4 项恒瑞肿瘤学及血液学项目、4 项BMS 免疫学项目，以及双方依托恒瑞研发引擎与多元创新技术平台共同研发的5 项创新项目。
　　恒瑞医药拥有共同开发特定项目的选择权，并且有机会与BMS 在全球范围内共同开展特定的商业化活动。恒瑞医药将全面负责上述项目的早期临床开发，加速临床概念验证。在本次合作框架下，BMS 将获得上述恒瑞原研项目及依托恒瑞平台共同研发项目在大中华区外的全球独家权利；同等的，恒瑞将获得BMS 原研项目在大中华区的权益。该协议的潜在总交易额可达约152 亿美元，包括6 亿美元首付款、第一笔年度付款1.75 亿美元，以及一笔有条件支付的2028 年年度付款1.75 亿美元。此外，还有相应的分梯度销售提成。这笔交易是恒瑞有史以来总金额最高的BD 交易。
　　收入结构持续优化，非肿瘤与慢病产品贡献显著增量2026Q1，公司营业收入81.41 亿元，同比增长12.98%；归母净利润22.82亿元，同比增长21.78%；扣非归母净利润为21.72 亿元，同比增长16.59%。
　　公司创新药销售收入达45.26 亿元，同比增长25.75%，占药品销售收入的比重提升至61.69%，创新转型底盘夯实。其中非肿瘤产品表现亮眼，实现收入12.13 亿元，同比增长92.13%。
　　创新药管线进入密集兑现期，多款重磅产品及适应症获批根据指引，公司2026 年创新药收入目标为同比增长超过30%。截至一季报披露日，PD-L1/TGF-β 双抗瑞拉芙普α 已获批上市，HER2 ADC 瑞康曲妥珠单抗新增乳腺癌领域适应症，海曲泊帕新增重型再生障碍性贫血适应症。
　　BD 合作与投资并驾齐驱，管线价值与全球化布局再升级2026Q1 公司确认BD 收入7.87 亿元，主要来源于GSK 根据履约义务完成进度确认的授权收入。此外，公司合作的NewCO 公司Kailera 成功在美国上市，募资约6.25 亿美元；上市后恒瑞持股比例为9.3%，并已向Kailera 授权四条GLP-1 管线，通过资源互补放大管线价值，加速国际化落地。
　　盈利预测与投资评级
　　我们预计公司2026-2028 年营业收入为361.35、417.28 和474.29 亿元；我们预计2026-2028 年的归母净利润为91.36、106.51 和124.98 亿元。维持“买入”评级。
　　风险提示：政策变动风险，研发失败风险，经营风险，市场竞争加剧风险