众安在线(6060.HK)：利润同比高增 承保业务稳健改善

机构：华西证券
研究员：罗惠洲

　　事件概述
　　众安在线发布2025 年年报。2025 年，公司实现归母净利润11.02 亿元，同比增长82.5%；经调整归母净利润18.00 亿元，同比增长198.3%；归母所有者权益254.49 亿元，同比增长21.6%。公司利润同比高增，主要归因于保险业务承保利润的提升、ZA Bank 的扭亏为盈以及稳健的投资表现。
　　分析判断:
　　保险板块：保费稳健增长，承保利润大幅提升。
　　2025 年，众安实现总保费357.35 亿元，同比增长6.9%。从各生态保费构成来看，数字生活/健康/消费金融/汽车生态分别占总保费的44.7%（同比-3.8pp）/35.5%（同比+4.6pp）/12.1%（同比-2.4pp）/7.7%（同比+1.6pp）。从各生态保费增速来看，汽车生态保费同比增长34.6%至27.6 亿元，其中新能源车险保费同比大增约206.2%，占车险总保费比例超28.3%；健康生态保费同比增长22.7%至126.82 亿元，其中普惠型产品“众民保”系列保费同比大增456.1%，成为新的增长引擎；数字生活生态保费同比微降1.4%至159.73 亿元，其中创新业务总保费达65.68 亿元，占比达41.1%，同比增长37.2%；消费金融生态则因主动压降规模，保费同比下降10.6%。
　　2025 年，众安实现承保利润14.12 亿元，同比增长42.5%。相应地，公司承保综合成本率同比改善1.1pp 至95.8%，其中综合赔付率同比改善1.2pp 至57.1%，综合费用率同比增加0.1pp 至38.7%。从各生态来看，1）健康生态综合成本率同比优化3.6pp 至92.1%，主要受益于AI 全面提升营销与经营效率，综合费用率同比下降6.7个百分点。2）汽车生态：综合成本率同比优化1.1pp 至93.1%，主要得益于精细化运营及“报行合一”的费用管控，综合费用率同比下降2.8 个百分点。3）消费金融生态：综合成本率同比上升6.9 个百分点至97.0%，主要因底层资产质量波动导致综合赔付率上升6.1 个百分点。4）数字生活生态：综合成本率99.9%，保持平稳。
　　科技及银行板块：银行分部实现盈利，ZA Bank 首次扭亏。
　　2025 年，公司科技分部实现净利润5196 万元，同比下降33.0%，主要系投资业绩同比下滑。公司持续深化“One AI”战略，累计服务5 亿客户，沉淀近千亿保单数据，并以此为基础自主搭建业务相关文本的多模态语料库。2025 年，ZA Bank 成为中国香港首家零售用户突破100 万的数字银行。同时ZA Bank 首次实现年度盈利，净利润达1727 万港元；实现净收入8.92 亿港元，同比增长62.7%，其中非息收入2.23 亿港元，同比增长277.9%，主要由投资理财业务驱动。受益于规模效应，ZA Bank 成本收入比从去年同期的109.4%大幅改善至77.7%，是其实现盈利的主要原因之一。截至2025 年末，ZA Bank 客户存款余额较年初增长14.7%至约222.45 亿港元。
　　投资：总投资收益大幅增长。
　　受益于资本市场回暖，2025 年公司境内保险资金总投资收益21.24 亿元，同比增长59.1%。相应地，公司总投资收益率和净投资收益率分别为5.3%（同比+1.9pp）和1.9%（同比-0.4pp）。截至2025 年末，公司的境内保险资金投资资产总额达403.02 亿元，同比+1.3%。资产配置方面，公司抓住权益市场机会进行增配，二级股票及股票型基金占比较2024 年末提升3.1 个百分点至9.1%，固收类投资占比则由76.6%降至70.0%。
　　投资建议
　　众安在线在国内互联网财险赛道具备竞争优势，同时科技和银行板块盈利持续改善，我们看好未来公司整体盈利能力的进一步提升。根据公司披露的2025 年年报数据，我们调整此前盈利预测，预计2026-2028 年保险服务收入分别为357.43/376.31/397.02 亿元（此前预测为401.69/457.93/-亿元）；预计2026-2028 年归母净利润分别为11.90/13.04/14.00 亿元（此前预测为13.33/15.82/-亿元）；预计2026-2028 年EPS 分别为0.71/0.77/0.83 元（此前预测为0.91/1.08/-元）。众安在线2026 年6 月4 日收盘价10.35 港元/股（按6 月4日汇率1 HKD=0.86 CNY）对应2026-2028 年PB 为0.56x/0.53x/0.50x，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　互联网保险监管趋严；经济修复不及预期；行业竞争加剧；资本市场波动。