东宏股份(603856)：信用减值冲回推动25年业绩大涨 公司或将受益于管网建设高景气

机构：天风证券
研究员：鲍荣富/蹇青青

　　25 年收入承压下滑，归母净利润同比+47%
　　25 年公司营收22.03 亿元，同比-11.49%，归母、扣非归母净利润分别为2.49、2.12 亿元，同比分别+47.35%、+60.26%。其中，25Q4 单季实现营收5.04 亿元，同比57.14%，归母净利润为0.75 亿元，同比+10370.29% ，扣非归母净利润为0.49 亿元，同比转正。毛利率改善以及信用减值冲回推动25 年业绩大涨。
　　防腐/钢丝管道拖累收入，油气、核电领域表现亮眼分产品来看，25 年PE/钢丝/防腐/保温/PVC 管道产品收入分别为3.8、2.75、12.63、0.82、0.49 亿元，同比+0.25%、-6.14%、-9.72%、-10.39%、+0.65%；均价分别同比-1.63%、-2.25%、-15.49%、-8.48%、-12.8%；5 类产品销量分别为3.59、1.96、24.63、1.29、0.64 万吨，同比+1.91%、-3.98%、+6.81%、-2.09%、+15.42%；毛利率分别为26.39%、31.35%、18.44%、18.01%、14.18%，同比+3.64、+0.14、-0.67、+7.07、-1.25pct。防腐、钢丝等主要产品收入下滑拖累公司25 年整体收入表现。从终端行业来看，25 年公司在油气、核电领域的收入同比分别+123.83%、515.28%。
　　毛利率、现金流水平同比提升，信用减值冲回推动25 年利润大涨25 年公司毛利率为19.74%，同比+1.07pct，期间费用率为13.58%，同比+1.35pct，其中，销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.95、+0.98、持平、-0.58pct，其中财务费用受银行贷款利息费用减少影响同比大幅下降69.13%。25 年公司营业利润大幅增长主因系信用减值损失大幅冲回，该科目从24 年的冲回0.05 亿元大幅提升至25 年的冲回1.14 亿元，主要系以前年度应收账款回收所致。综合影响下25 年净利率同比提升4.48pct 至11.28%。2025 年CFO 净额为3.8 亿元，同比大幅增加2.86 亿元。
　　26Q1 业绩逐步企稳，维持“买入”评级
　　26Q1 公司实现营收5.24 亿元，同比+0.43%，归母、扣非归母净利润分别为0.45、0.37 亿元，同比分别+4.15%、-4.4%，业绩逐步企稳。政策支持层面，“十五五”时期国家将投资约5 万亿元，建设改造燃气、供排水、供热等管网约77 万公里，管网建设改造高景气持续。从公司自身来看，通过不断优化业务结构，积极拓展海洋、核电、化工、油气等高端及高附加值业务领域，公司有望不断提升其在管道领域的市占率。考虑到近年来基建投资增速放缓，我们下调公司26-27 年归母净利润为2.2、2.4 亿元（26-27年前值为2.4、2.9 亿元），并预计28 年归母净利润为2.6 亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅上涨，下游需求不及预期，产能释放不及预期，坏账风险，行业竞争加剧。