微博-SW(9898.HK)：1Q26业绩点评 收入增速提振 关注需求改善&AI提振的持续性

机构：中信建投证券
研究员：于伯韬/许悦

　　核心观点
　　微博已从"增长停滞期"进入"修复验证期"。1Q26 业绩增速强劲，广告受益于汽车、互联网、本地生活等行业需求改善，下半年世界杯可能带动需求改善。1Q26 的数据更适合定义为"修复可信度从低到中"的过渡节点，而非中期成长拐点。若2Q26 能在高基数下维持中低个位数广告增长、视频时长和A I eCPM 继续改善，则全年故事的可信度将显著上升；届时重新建立中个位数广告增速，利润率修复的全年预测，具有相对充分的基本面支撑，估值修复空间在合理范围内是显著的。
　　事件
　　微博发布1Q26 业绩，收入同比增长，2026 年利润率有望企稳微博1Q26 同比增长6%至4.21 亿美元，基本符合预期。广告收入为3.70 亿美元，同比增长9%，较4Q25（+5%）有所改善。
　　1Q26 MAU 5.62 亿，DAU 2.54 亿。Non-GAAP 经营利润为91 93万美元，经营利润率降至28%，同比下滑2pct，主要受广告制作成本与营销费用增加影响。公司维持全年30%的Non-GA A POPM 指引，Q1 经营表现基本稳健，现金及短期投资充足（ 25. 9亿美元）。
　　简评
　　微博广告增速强劲，继续观察后续季度增速持续性微博1Q26 广告收入同比+9%，是过去六个季度最强单季增速，标志着广告业务从2025 年全年"零增长至负增长"区间的修复确认。核心亮点在于三点：广告结构性修复（非阿里广告+ 10% ，增长来源更广）、AI 商业化可量化（A I 广告素材占比约40%，eCPM双位数增长）、用户质量改善（DA U 环比回升，DA U/MA U 升至45.2%）。利润端受非经营亏损（-5990 万美元）拖累，GA A P 净利润同比大幅下滑，但Non-GAAP 经营端实质性恶化程度有限。
　　剔除非经营性因素，Non-GAAP 经营利润率有所修复。 1Q26 非经营损失5990 万美元，对比1Q 25 非经营收益2210 万美元，合计形成约8200 万美元的同比负向扰动。其中投资公允价值变动损失3500 万美元，净利息及其他损失2490 万美元（含权益法投资亏损-2210 万美元）。3Q25 非经营收益高达1.634 亿美元， 来自基金所持上市被投企业公允价值上升，但因报告滞后延迟确认；公司彼时即预告4Q25/ 1Q26 将以同样机制录得对应亏损。因此，非经营损益对微博主营判断无实质参考意义，应聚焦Non-GAAP 经营利润口径。Non-GA A P口径下，1Q26 营业利润率28%，同比回落5ppt，但较4Q25 的21%大幅修复，更接近"再投入期的典型财务形态"，而非经营失速。
　　广告业务修复有结构性支撑，固定汇率+3%，2025 年以来最强季度。行业层面，1）互联网服务/AI 应用表现强劲，主要受益于春节期间AI 大模型企业集中投放，微博KOL 受益于这轮投放，但可能存在新品发布节奏的周期性；2）汽车行业实现双位数增长，主要受益于新能源新品发布加速，品牌种草需求高于效果投流，2 Q 继续加速；3）本地生活受益于外卖竞争+春节旺季双重催化，维持快速增长。表现相对较弱的行业包括1）FMC G主要受制于消费环境整体偏弱，同比仍有缺口，环比修复，但关注下半年世界杯的机会；2）游戏缺乏爆款，行业整体需求偏弱；3）数码3C 行业受内存涨价导致行业需求萎缩。
　　MAU 继续下行，但斜率趋缓；DAU 环比首次回升。管理层将MAU 下滑归因于主动精简渠道预算配置，而非用户流失。DAU/MAU 已连续五季提升至45.2%，说明"用户质量优先"战略开始兑现。微博于2025 年7 月完成主页改版，推出以兴趣型推荐流为核心的新首页。4Q25 改版带来短期扰动（DA U 环比跌至2.52 亿），1Q2 6优化效果开始显现：1）视频播放页总使用时长双位数同比增长，环比保持上升趋势，人均时长增长更为显著；2）头部认证账号原创视频发布人数及视频量均实现双位数同比增长；3）热点场景人均停留时长与人均讨论量环比改善。
　　AI 开始在广告层面产生贡献。①AI 广告效率有所提升。"灵创"AI 广告平台在广告素材消耗中占比由3Q 25的~30%升至1Q26 的~40%，付费信息流eCPM 实现双位数增长。eCPM 提升说明AI 改善已从降本转化为客单价提升，即"用户规模不增长→AI 驱动A RP U 提升→维持广告收入增速"，这是微博当前最重要的"去用户规模依赖"逻辑链，也是判断广告增长可持续性的核心指标。②A I 提升内容活跃度。截至4 月，平台开放20+头部剧综IP 版权素材，吸引近3000 创作者参与A I 二创，生成近8000 条A I 内容；5 月A I 专业创作者数量、日均A I热点数、AI 内容讨论量较1 月均提升30%+。商业价值在于间接提升内容密度与用户停留时长，暂无直接广告收入贡献。③AI 搜索/智搜处于早期阶段。1Q26 微博智搜升级为多轮追问+多模态理解，A I Agent 融入热点/人物搜索。对话式搜索用户基数仅百万级，仍处于初期。
　　剪刀差压制利润率，关注ROI 纪律。1Q26 Non-GAAP 总成本及费用3.015 亿美元，同比+13%，显著高于收入增速+6%，"剪刀差"是利润率同比回落的直接原因。主要由广告制作成本与营销费用增加驱动，部分被管理费用下降抵消。管理层承诺以ROI 纪律管控投入节奏。若2Q26 收入增速维持中高个位数，费用增速能收窄至收入增速±3ppt 以内，则利润率修复路径清晰；若收入增速回落而费用刚性，利润率压力将再度激化。
　　投资建议：微博已从"增长停滞期"进入"修复验证期"。1Q26 的数据更适合定义为"修复可信度从低到中"的过渡节点，而非中期成长拐点。若2Q26 能在高基数下维持中低个位数广告增长、视频时长和A I eCPM 继续改善，则全年故事的可信度将显著上升；届时重新建立"5%+ 广告增速 + 利润率修复到30%"的全年预测，具有相对充分的基本面支撑，估值修复空间在合理范围内是显著的。维持“买入”评级。
　　风险分析
　　行业竞争加剧导致用户流失：短视频等新兴平台不断崛起，正在蚕食微博用户时长，如果未来竞争继续加剧，将面临用户规模流失的风险。
　　内容生态建设不及预期：如果视频号等业务未能有效规模化，垂直内容建设进展缓慢，将难以提升平台活力和商业化水平。
　　政策监管风险：舆论场的属性使微博容易成为监管重点，如果监管政策收紧，将对平台发展产生不利影响。
　　微博商业化模式单一：微博业务高度依赖广告收入，如果未来无法拓展新的变现方式，商业模式的单一性将制约收入增长。