中国人保(601319)深度：财险优势凸显 人身险估值有望逐步得到重视

机构：申万宏源研究
研究员：罗钻辉/孙冀齐

　　以财险为核心主业的上市保险集团公司，近期持续获同业增持。中国人保由1949 年10 月成立的中国人民保险公司发展而来，现为财政部（直接持股比例60.84%）控股的以财险业务为主导的中央金融企业，2025 年财险业务净利润/净资产占比分别达70%/75%。新华保险4Q25 现身公司前十大股东名单，截至3 月末，持股比例qoq+0.05pct 至0.41%。公司高度重视股东回报，结合市场关切优化分红政策，聚焦每股股息稳健增长，财险分红贡献公司分红总额的85%。
　　财险保费市占率稳居第一，承保盈利改善有望驱动ROE 修复。公司财险保费市占率位于31%-33%区间，稳居行业首位，规模效应优势显著。1）量：保费稳健增长，17-25 年保费CAGR 为6.8%。业务韧性及灵活性较强，1Q26 车险行业保费受新车产销承压影响yoy-0.4%，公司通过续保及转保有效对冲新车的负面影响，保费同比持平。2）价：2022 年后COR 进入改善通道，2025 年yoy-0.9pct 至97.6%，优结构、控风险、降成本策略成效持续显现。承保利润随COR优化及保费扩张波动上行，从18 年的54 亿元增至25 年的124 亿元，规模稳居同业首位。非车险综合治理稳步推进叠加新能源车险自主定价系数逐步放开，公司有望持续受益。
　　寿险新增负债成本显著改善，健康险盈利表现亮眼。人身险为负债端关键增长极，2025 年合计NBV 位居上市险企第四，合并口径意健险保费市占率达16.5%。1）寿险：量价齐升，2023-2025 年人保寿险NBV 增速保持在35%以上。2025 年新增负债成本（NBV 打平收益率）yoy-45bps 至2.7%；存量负债成本为3.5%，较21 年高点3.6%下降14bps。2025 年NBV/有效业务价值为34.6%，位居上市险企第一，新增负债成本的下降趋势有望更为快速地推动存量负债成本优化。2）健康险：量价齐升推动人保健康NBV 增速亮眼（23-25 年yoy+173.0%/+130.5%/+13.4%）。22-25 年净利润CAGR 达164.5%，ROE 由6.3%升至42.2%。
　　积极把握二级权益配置机会，长鑫科技IPO 或将贡献超30 亿元投资收益。投资资产稳步提升，2020-2025 年CAGR 达11.8%，净投资收益率稳居行业第一梯队（25 年为3.6%）。公司积极响应中长期资金入市政策号召，2025 年二级权益配置规模yoy+72.6%至2535 亿元，配置比例yoy+4.4pct 至13.3%，有望带动长期投资收益率预期中枢提升。公司依托旗下人保资本构建LP 出资+直投+产业基金的完整投资体系，重点布局科创领域，设立现代化产业投资基金，股权投资有望贡献可观业绩，长鑫科技IPO（假设市值1 万亿）或将贡献超30 亿元投资收益。
　　投资分析意见：首次覆盖，给予"买入"评级。财险构筑盈利压舱石，寿险负债成本改善趋势明确，健康险盈利领跑行业，积极布局二级权益有望推动收益率预期中枢提升，一级投资或将贡献业绩增量。预计26-28 年归母净利润分别达520.55/584.97/669.75 亿元，同比+11.6%/+12.4%/+14.5%。测算公司价值4190 亿元，目标价8.53 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：长端利率下行、权益市场波动、大灾频发、监管政策影响超预期。