滔搏(06110.HK)：业绩略超预期 费用管控优异 特别股息提升股东回报

机构：申万宏源研究
研究员：王立平/刘佩

　　投资要点：
　　滔搏发布FY26 财年年报，业绩表现略超预期。FY26 财年公司收入257.4 亿元，同比下降4.7%，主要受年内宏观消费疲软以及线下客流下滑的影响；归母净利润12.7 亿元，同比下降1.5%，下降幅度略好于预期，主要得益于优异的费用管控。其中，下半财年收入134.4亿元，同比下降3.7%，跌幅较上半年的5.8%有所收窄，归母净利润4.8 亿元，同比增长16.0%，业务趋势改善。公司拟派发末期股息0.03 元/股及特别股息0.12 元/股，连同中期股息，全年派息比率高达137.1%，以5/28 日收盘价计算，对应当前股息率高达11.6%。
　　分品牌看，主力品牌略好于非主力品牌，专业运动持续加码。FY26 财年主力品牌收入223.3亿元，同比下降4.2%，营收占比86.7%；其他品牌收入32.5 亿元，同比下降7.4%，占比12.6%，其中专业运动品类表现优于综合运动和休闲运动品类。年内继续推进高端户外品牌Norda 在中国市场开拓，落地北京SKP 精品店和上海嘉里城慢闪店，通过线下门店、场景化营销、绑定专业跑步社群与赛事等方式触达核心用户。孵化本土跑步文化品牌ektos，在上海开设首家线下门店，亮相上海马拉松体博会，定期举办跑团和社区活动，承担Norda、HOKA 等标杆品牌的展示体验与市场激活功能，沉淀社群运营和线下场景打造能力。
　　分渠道看，直营业务表现好于批发，门店调整效果显现。FY26 财年零售业务收入224.1 亿元，同比下降2.7%，跌幅可控，营收占比为87.0%。批发业务收入31.6 亿元，同比下降16.6%，仍需时间恢复，营收占比为12.3%。门店方面，FY26 财年末，公司直营店共计4360家，相比期初净减少660 家。关店数目已大幅小于去年同期，且减亏效果好于去年同期，新开和改造门店表现同比均有提升，带动门店运营提质增效。
　　费用管控得当，净利率稳中有升，优异的现金创造支持高派息。FY26 财年公司毛利率同比下降0.4pct 至38.0%，得益于线下门店优化及线上占比提升，销售费用率同比下降0.9pct至28.5%，管理费用率略增0.2pct 至3.9%，最终归母净利率略升0.16pct 至4.9%。期末存货规模为54.9 亿元，同比下降8.6%，周转天数同比减少3.5 天。经营活动产生的现金流量净额为27.3 亿元，为同期净利润的2.2 倍，保持了优异的现金创造能力。
　　公司深耕运动服饰零售业务，聚焦全域零售的高质量增长，品牌拓展打造多元成长曲线。考虑到当前零售环境仍有压力，我们小幅下调FY27-28 年并新增FY29 年盈利预测，预计公司FY27-29 年归母净利润分别为12.7/13.7/14.8 亿元（原FY27-28 年为13.9/15.1 亿元），对应PE 为12/11/10 倍。公司深度合作NIKE、Adidas 两大主力品牌，零售运营能力突出，渠道优化升级降本增效，新品牌持续拓展打开中长期增长机会，短期零售波动不改中期核心品牌企稳复苏趋势，依然看好后续经营周期向上带来的业绩弹性，维持“买入”评级。
　　风险提示：消费恢复不及预期；市场竞争加剧风险；存货风险增加。