同程旅行(00780.HK)：主业盈利能力继续优化 灵活调整应对行业逆风

机构：国信证券
研究员：曾光/杨玉莹

　　Q1 收入稳健增长，盈利能力持续改善。公司2026Q1 收入50.1 亿/+14.4%，归母净利润7.8 亿/+16.5%，经调整净利润9.4 亿元/+19.4%，公司经调整净利润率同比提升0.8pct 至18.8%。其中OTA 业务收入同比+17.3%，得益于酒管业务带动其他收入增速高增；度假业务收入同比-5.0%，出境游仍扰动。
　　分业务：住宿业务受益体验升级，酒管业务并表效应显著。公司持续深耕大众市场，截至2026Q1 年付费用户数创历史新高至2.54 亿/+2.7%。1）Q1 住宿预订收入13.6 亿元/+14.7%，增长稳健，主要受益于间夜量增长以及用户对高品质酒店需求的提升。2）交通票务收入21.2 亿元/+6.2%，增长主要由增值产品和服务的持续丰富所驱动。3）其他业务收入9.6 亿元/+59.6%，增速亮眼，主要得益于酒店管理业务的优异表现以及万达酒店及度假村的并入。截至三月底，公司旗下正在运营的酒店总数超过3,200 家，另有逾1900家酒店正在筹备中。
　　短期油价上行扰动部分长线需求，公司积极发力中短途营销转化，中线围绕OTA 大众市场、深化全球化布局、酒管业务扩张发力。展望后续：1）核心OTA 业务：交通受燃油附加费上调及机票涨价影响，部分价格敏感者可能受到扰动短期有所承压，但公司通过联程中转推荐及网约车、接送机等替代交通服务对冲波动，并优化成本结构；同时火车票票务收入占OTA 收入的比例已下降至近年的不足20%，其中加速抢票服务仅占交通业务收入低个位数，其他多元产品提供系交通端变现重心。住宿业务中，公司针对油价上行阶段消费行为变化灵活营销有望推动住宿业务量价稳步提升，高品质酒店占比持续提升。2）出境游及全球化：Q1 出境住宿间夜量同比增长近50%，独立APP贡献近9%收入，尽管出境游行业亦受油价上行和国际局势扰动，但低基数下增长势头仍良好。3）酒店管理：万达酒管并表提升财务表现，公司酒管业务take rate 仍低于行业平均水平，核心需要关注后续从规模扩张到盈利跑通情况。4）伴随AI 提效和销售营销动作灵活调整公司利润率有望稳步上行。
　　风险提示：行业竞争加剧，资源分配不及预期，公司治理风险。
　　投资建议：考虑油价对于长线交通端扰动，我们下修公司2025-2027 年经调净利润至39.2/44.7/50.6 亿元（此前为40.0/46.1/52.1 亿元），对应动态PE 为8/7/6x。经过前期市场对AI 技术迭代下OTA 垂类赛道长期护城河的不确定性的消化、政策端对于OTA 赛道监管趋严，再到Q2 开始大众出行市场受油价上行有所扰动以及港股流动性收紧，OTA 板块估值回调至相对低位。
　　后续建议重点跟踪外围局势变化下板块流动性回暖，维持"优于大市"评级。