万孚生物(300482)2025年报&2026年一季报点评：国内业务阶段性承压 海外业务展现韧性

机构：华创证券
研究员：郑辰/李婵娟/陈俊威

　　事项：
　　公司发布财报，25 年公司实现营收20.87 亿元（-31.91%），归母净利润-0.63 亿元（24 年同期为5.62 亿元），扣非归母净利润-0.13 亿元（24 年同期为4.97 亿元）。26Q1，公司实现营收5.82 亿元（-27.31%），归母净利润0.84 亿元（-55.38%），扣非归母净利润0.67 亿元（-61.21%）。
　　评论：
　　25 年分板块来看：1）慢性疾病检测业务：25 年实现收入8.65 亿元（-36.84%），其中国内业务受25 年体外诊断行业受集采深化、DRG/DIP 付费改革、检验套餐解绑等政策组合影响阶段性承压，但海外业务中俄罗斯子公司、菲律宾子公司收入同比大幅增长，为国际业务带来增量；2）传染病检测业务：25 年实现收入6.14 亿元（-41.09%），主要受到24 年疫情后呼吸道感染高峰形成的高基数效应影响，叠加国内集采深化、检验套餐解绑等政策因素，医院终端呼吸道传染病检测需求同比回落幅度较大；3）毒品（滥用药物）检测业务：25 年实现收入2.95 亿元（+3.00%），25 年北美毒检市场面临贸易环境复杂多变、竞争格局持续演变的挑战，但公司业务展现出较强韧性；4）妊娠及优生优育检测业务：25 年实现收入2.49 亿元（-15.09%），面对妊娠需求持续低位运行的市场环境，公司在早孕市场稳中求进，以“双轮驱动”策略巩固市场优势。
　　25 年分地区来看：1）国内业务：25 年实现收入10.51 亿元（-46.44%），在国内市场整体承压的背景下，化学发光业务呈现出结构性亮点，管式化学发光（管式发光）作为公司战略重点，国内纯销逆势增长，充分验证了公司发光产品竞争力的持续提升。2）海外业务：25 年实现收入10.36 亿元（-6.06%），在国际市场，面对全球POCT 市场需求分化的挑战，公司通过强化重点国家本地化运营，国际业务表现出较强韧性，在12 个国家实现品类突破，同时单人份化学发光表现活跃，在中东、北非、俄罗斯等发展中国家市场持续拓展，公司hs-CtnI 高敏肌钙蛋白IFCC 标准认证工作取得重要进展，为国际高端市场突破奠定了学术基础。
　　26Q1 运营调整成效逐渐呈现，公司各业务板块逐步回归正轨。国内业务层面，公司定量业务稳中求进，业务环比显著改善，荧光持续发力基层公卫体检市场，以糖化血红蛋白为代表的基层体检项目快速增长，管发打通院企合作新范式，强化学术推广与科研合作，快速突破头部医院，3 月管发终端纯销数据创历史新高。国际业务层面，公司重点国家本地化进程持续深化，荧光业务受益于南亚地区订单增长而快速拉升，发光、电化学、分子、病理、AI 等新业务梯次导入，美国市场，呼吸道检测业务开拓了更多合作方资源，渠道布局更加多元化。
　　投资建议：综合考虑公司国内业务恢复节奏、海外业务推进进展等因素，我们预计公司26-28 年归母净利润分别为4.0、4.8、5.7 亿元（26-27 年原预测值为3.3、4.0 亿元），对应PE 分别为21、18、15 倍。根据DCF 模型测算，给予公司整体估值114 亿元，对应目标价约24 元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、常规业务收入不达预期；2、新技术平台放量不达预期。