哔哩哔哩-W(09626.HK)：广告增长提速 AI投入加码或驱动平台飞轮加速

昨天 00:00

机构：开源证券
研究员：方光照

　　业绩延续高增，看好AI 赋能平台，新游上线驱动成长，维持“买入”评级公司2026Q1 实现营收74.72 亿元（同比+7%），归母净利润2.10 亿元（同比扭亏为盈），经调整净利润5.85 亿元（同比+62%）。2026Q1 增值服务收入29.12 亿元（同比+4%），主要系大会员等增值服务收入增加；广告收入25.89 亿元（同比+30%），主要系广告产品供应改善及效益提升，其中AI 相关广告投放同比增长超170%；移动游戏收入15.23 亿元（同比-12%、环比-1%），主要系《三国：
　　谋定天下》（简称《三谋》）使2025 年基数较高；IP 衍生品及其他收入4.48 亿元（同比-4%）。毛利率连续15 个季度环比提升，Q1 达37.1%（同比+0.9pct，环比+0.1pct）；销售、管理及研发费率加总同比-1.2pct。我们看好AI 赋能平台发展，丰富新游上线驱动成长，维持预测2026-2028 年归母净利润为15.74/24.86/33.07亿元，当前股价对应PE 为32.0/20.3/15.3 倍，维持“买入”评级。
　　老游戏稳健，三款新游贯彻垂类头部/品类年轻化战略，上线或驱动成长《FGO》《碧蓝航线》等老游戏表现坚韧，《三谋》环比稳健，4.18 新剧本拉升内地iOS 游戏畅销榜至第5，看好6.6 周年庆活动召回玩家并驱动流水大幅回升。
　　储备游戏丰富，《逃离鸭科夫》销量破400 万，主机版/手游版正在研发；大DAU潜力游戏《三国：百将牌》4 月软启动符合公司预期，计划7 月正式上线；自研手游《闪耀吧！噜咪》是业内首款结合捉宠与休闲玩法的产品，目标2026Q4 全球上线，有望抓住捉宠赛道机遇；三国SLG《三国志：王道天下》获《三国志》IP 授权，目标用户为注重品质、年龄偏高的玩家，与《三谋》互补，计划2026年内上线。
　　AI 赋能平台发展，看好加码AI 投入加速平台飞轮运转用户侧，Q1 平均日活/月活分别为1.15/3.76 亿（同比+8%/+2%），日均使用时长创历史新高达119 分钟，用户总时长同比增长19%。创作者侧，Q1 日均活跃UP主/日均投稿量分别同比+6%/+19%，UP 主人均收入同比+24%。AIGC 工具降低创作者/广告主的创作/投放门槛，算法优化下Q1 效果广告CTCVR 同比+25%，日活、用户时长等运营指标初步反映AI 投入成效，公司预计2026 年AI 相关资本开支将增加约10 亿元，看好AI 加码加速“内容创作-分发-商业化”飞轮运转。
　　风险提示：游戏生命周期或流水不及预期，广告收入增速不及预期等。