春立医疗(688236)2025年报&2026年一季报点评：国内业务走出集采扰动 海外业务持续发力

机构：华创证券
研究员：郑辰/李婵娟/陈俊威

　　事项：
　　公司发布25 年报及26 年一季报，25 年，营收10.46 亿元（+29.77%），归母净利润2.73 亿元（+118.05%），扣非归母净利润2.56 亿元（+170.29%）。26Q1，营收2.17 亿元（-5.60%），归母净利润0.62 亿元（+6.27%），扣非归母净利润0.59 亿元（+11.71%）。
　　评论8
　　收入端，国内外业务同步发力。1）25 年公司国内收入为5.57 亿元，同比+23.20%。随着骨科耗材国家集采常态化推进，25 年公司一方面在创新研发上持续发力，坚定不移地深耕骨科赛道业务；另一方面，公司不断拓展产品线，朝着多元化方向迈进。2）25 年公司海外收入为4.88 亿元，同比+38.18%。公司在稳固国内市场领先地位的同时，同步加强国际业务团队的组建与建设，加大在国际市场的推广投入力度，全力开拓国际市场，推动海外营收稳步提升，为公司整体业绩增长提供重要支撑。
　　利润端，运营效率提高，净利率改善。25 年公司毛利率为66.04%，同比-0.6pct，整体稳定，25 年公司净利率为26.07%，同比+10.60pct，25 年公司持续优化经营管理与资源配置，聚焦精细化运营管理，优化运营效率，通过规模化生产，进一步强化规模效应，整体运营效率与盈利能力得到显著提升。
　　持续投入研发，成果陆续兑现。2025 年公司持续对新技术、新产品、新工艺和新材料展开深入研究，并不断对研发项目进行论证与投入，对多孔钽、镁合金、PEEK 等新材料的研发进行了战略布局，同时积极完善手术机器人、运动医学、PRP、口腔等新管线的产品研发。国内注册层面，截至2025 年12 月31日，公司在国内持有223 项医疗器械（涵盖关节、脊柱、运动医学、创伤、口腔、PRP、手术机器人等产品）的注册证和备案凭证。国际注册层面，截至2025年12 月31 日，公司取得了多个国家的产品注册证。公司髋、膝、脊柱三个系列产品均顺利通过了CE 年度体系审核和监督审核。同时，公司“膝关节假体系统”获得美国FDA 510(K)批准。
　　26Q1 毛利率水平整体稳定，净利率水平显著提升。26Q1 公司毛利率为66.26%（-0.43pct），净利率为28.43%（+3.18pct），销售费用率为18.05%（-2.02pct），管理费用率为5.13%（-2.09pct），研发费用率为12.23%（+0.53pct），财务费用率为-0.25%（+1.56pct）。
　　投资建议：综合考虑到集采加速国产替代、人口老龄化推动国内骨科手术量持续较快增长、海外业务快速拓展等因素，我们预计公司26-28 年归母净利润分别为3.4、4.1、5.0 亿元（26-27 年原预测值为3.1、3.9 亿元），对应PE 分别为19、15、13 倍。根据DCF 模型测算，给予公司整体估值88 亿元，对应目标价约23 元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、集采后价格下降、市场份额下滑风险；2、新业务放量不达预期；3、海外业务增长不达预期