英矽智能(03696.HK)：TNIK破局 AI制药首个验证里程碑或在眼前

机构：国金证券
研究员：赵海春/甘坛焕

　　投资逻辑
　　公司于2025 年12 月30 日在港交所上市，首发价格24.05 港元，IPO 募资总额约23.5 亿港元；其中，约48%/15%/12%/20%将分别用于核心管线临床推进、Pharma.AI 平台、自动化实验室以及早研及其他管线开发。
　　验证，全球领先：Pharma.AI 平台产出PCC(临床前化合物）30 项，FIC（First-in-Class））TNIK 即将3 期。①AI 制药行业，进入临床验证期，胜负标准从模型转向结果兑现。②公司，管线丰富度与临床进展皆领先。公司平均每个PCC 开发时间12-18 个月，远短于传统方法（平均需时4.5 年）。③Rentosertib，是AI 开发的全新靶点TNIK 的全球首个临床药物，已发布临床2 期结果；是可能逆转IPF（特发性肺纤维化）的潜在重磅药。IPF 现有单药尼达尼布年销售额超40 亿美元。
　　壁垒，随时间增厚：数据-模型飞轮效应，造就现象级赛道的龙头马太效应。（1）AI 制药已从模型能力竞争走向数据闭环能力分层。
　　（2）公司护城河是闭环实验数据，数据-模型飞轮驱动体系化产出。（3）公司创新领先的可持续性，来自数据复利与路径锁定，马太效应驱动其结构性领先持续强化。公司自2021 年至今，重大对外授权、共同开发及研究合作协议的合约总值已超过75 亿美元（兑现周期尚无法确定）。
　　高成长，与稳健兼具。（1）作为盈亏平衡下的可持续高成长公司，其平台订阅与BD 收入内生支持潜力自研管线。（2）Pharma.AI 本身持续升级和Agentic 药研操作系统转型,实现从数字空间向物理执行的跨越。（3）MMAI 公司Gym 带来强强联合，公司的AI 制药垂类模型与全球领先的基础大语言模型的合作，夯实公司领先性与技术能力的泛化。
　　盈利预测、估值和评级
　　我们预测，2026/2027/2028 年公司实现营业收入1.61 亿/2.24亿/3.01 亿美元，同比+186%/+39%/+34%，归母净利润-300 万/2700 万/3000 万美元，2028 年同比+12.14%，对应EPS 为-0.01/0.05/0.05 美元。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　解禁风险：公司将有合计约4.53 亿股（基石投资者/主要现有股东/雇员与顾问分别约3720/39902/1671 万股）将于2026 年6 月29 日结束禁售，约占总股本79.21%；期间公司或面临阶段性流通盘扩张及早期股东减持带来的股价波动风险。
　　此外，还有临床进展不达预期，行业事件扰动带来市场波动，大客户依赖较重及商业化不确定性等风险。