国际医学(000516)：Q1亏损同比收窄 毛利率有望持续提升

机构：中信建投证券
研究员：袁清慧/王在存/华冉/吴严/贺菊颖

　　核心观点
　　公司2025 年报和2026 年一季报业绩均符合预期，收入端受DRG 支付改革深化影响继续承压，公司积极调整业务结构和推进降本增效，25Q4 利润同比环比均改善明显，26Q1 亏损同比大幅收窄。展望2026Q2 和H2，公司门诊服务量有望保持稳定增长，DRG 政策影响已基本稳定。同时，西北首家质子治疗中心正式投用，叠加康养、数据资产等新业务持续落地，有望为公司贡献新的增长动力，驱动毛利率持续提升。
　　事件
　　公司发布2025 年年报和2026 年一季报
　　公司2025 年营业收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为40.75 亿元（-15.39%）、-3.13 亿元（亏损扩大23.30%）和-3.45亿元（亏损扩大20.17%），基本每股收益为-0.14 元/股（-27.27%）。
　　公司2026 年Q1 营业收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为9.69 亿元（-2.78%）、-0.48 亿元（同比减亏54.55%）和-0.52亿元（同比减亏56.32%），基本每股收益为-0.02 元/股（+60.00%）。
　　简评
　　短期业绩承压，经营趋势边际向好
　　2025 年公司实现营收40.75 亿元（-15.39%），归母净亏损3.13 亿元（亏损扩大23.30%），扣非归母净亏损3.45 亿元（亏损扩大20.17%），业绩符合预期。业绩下滑主要系DRG 支付改革深化，导致住院服务量和次均费用下降所致。从季度趋势看，公司经营利润改善明显， Q4 单季度实现营收10.79 亿元（-10.76%），归母净亏损收窄至0.19 亿元（同比减亏53.79%）。
　　2025 年收入分院区看：西安高新医院2025 年实现收入12.69亿元（-16.79%），净利润0.38 亿元（-55.32%），门急诊服务量118.26万人次（+2.44%），住院服务量6.31 万人次（-4.39%）。西安国际医学中心医院2025 年实现收入27.79 亿元（-15.11%），净亏损1.97　　亿元（亏损扩大19.40%），门急诊服务量151.76 万。人次（+7.01%），住院服务量13.39 万人次（-4.15%）。
　　2026 年Q1 公司营业收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为9.69 亿元（-2.78%）、-0.48 亿元（同比减亏54.55%）和-0.52 亿元（同比减亏56.32%），业绩符合预期。利润端同比改善主要系公司自2025 年以来持续推进精细化管理、优化业务结构、管控成本费用等措施。
　　质子中心投运领跑西北，康养、数据资产等新业务持续探索公司积极推进差异化、高附加值业务布局，探索增长新引擎。1）质子治疗中心正式投用：作为全国第6 家、西北地区首家质子治疗中心，该项目已于2026 年3 月正式投用，质子中心的投用将显著强化公司在肿瘤治疗领域的核心竞争力。2）康养业务持续推进：西安国际医学中心医院老年护理院自2025 年5 月开诊以来，发展势头良好，2026 年4 月公司启动非公开募资计划，总计划募集10 亿元，其中7.51 亿元用于智慧康养项目。3）数据资产挂牌：公司稳步推进医疗数智化转型升级，探索人工智能大模型在医疗领域落地部署，已经完成数十笔数据资产上市挂牌，拓展医疗数据的价值边界。
　　Q1 费用控制成果显著，经营性现金流保持稳健2025 年公司毛利率为8.26%、同比下降1.19 个百分点，可能是收入规模下降，成本无法得到有效摊薄；销售费用率1.27%、同比增加0.50 个百分点，主要是增加宣传费用所致；管理费用率12.72%、同比增加1.51 个百分点；研发费用率0.19%、同比增加0.04 个百分点；财务费用率3.54%、同比减少0.06 个百分点。公司经营活动产生的现金流量净额为12.76 亿元、同比增长26.49%，主要是购买商品、接收劳务支付的现金减少影响所致。
　　2026Q1 公司毛利率为9.96%、同比提高4.75 个百分点，可能是公司推进精细化管理、优化业务结构、管控成本所致；销售费用率0.99%、同比增加0.85 个百分点，主要是增加宣传费用所致；管理费用率11.82%、同比减少2.25 个百分点；研发费用率0.22%、同比增加0.02 个百分点；财务费用率3.25%、同比减少0.77 个百分点。
　　公司经营活动产生的现金流量净额为2.49 亿元、同比增长2.32%，保持相对稳健。
　　展望2026 年，毛利率有望持续提升
　　展望2026Q2 和H2，公司门诊服务量有望保持稳定增长，DRG 政策影响已基本稳定。同时，西北首家质子治疗中心正式投用，叠加康养、数据资产等新业务持续落地，有望为公司贡献新的增长动力，驱动毛利率持续提升。
　　盈利预测与估值
　　短期来看，公司旗下两家医院门急诊服务量预计稳健增长，在病种结构优化等各项提质增效措施推动下，亏损有望收窄。中长期来看，公司积极布局康复等特色专科和非医保业务，以应对医保控费政策的影响；同时拓展质子中心、康养、数据资产等新业务领域，满足人民群众日益增长的多样化需求，有利于打开未来成长天花板。我们预测2026-2028 年，公司收入分别为42.17、44.49、47.38 亿元，分别同比增长3.5%、5.5%、6.5%；归母净利润分别为-1.09、-0.33、0.41 亿元，分别同比减亏65.31%、减亏70.08%、扭亏为盈。根据2026 年5 月19 日收盘价计算，对应2026-2028 年PS 分别为2.43、2.30、2.16 倍，维持“增持”评级。
　　风险分析
　　1）医保政策变动风险：公司收入在很大程度上依赖于医保报销。DRG/DIP 等医保支付方式改革的持续深化，可能导致公司医疗服务项目的支付标准调整，进而影响公司的收入水平和盈利能力。
　　2）市场竞争加剧风险：随着医疗行业的快速发展，公司可能面临来自公立医院及其他社会办医疗机构的竞争压力，尤其是在优势专科和高端医疗服务领域。
　　3）新业务拓展不及预期风险：公司正积极推进质子中心、智慧康养、医美等新业务。如果这些项目的市场推广、产能爬坡或盈利能力不及预期，可能影响公司的业务布局和收入增长计划。
　　4）财务压力与高负债风险：公司目前仍处于亏损状态，且资产负债率较高，持续的资本开支和运营投入可能给公司的财务状况带来压力。
　　5）以上部分风险具有不可预测性（如医保支付政策波动、公司改变经营计划等），我们的盈利预测因此有一定不达预期的风险。