保利置业集团(00119.HK)深度：积极投资优化土储 逐步迈向舞台中央

机构：申万宏源研究
研究员：袁豪/陈鹏

　　保利置业集团是保利集团地产主业重要柱石。保利置业集团总部设在香港和上海，1993 年通过收购新海康航业投资55%股权在港上市。公司控股股东为保利（香港）控股，持股41.45%；而保利集团、保利发展各持保利（香港）控股50%股权，保利置业由保利集团并表。2025 年，公司营收484 亿元，同比+20%，其中物业开发占95.6%、物业投资及管理占3.7%，多元业务协同发展。公司核心IP 物业主要布局在北京、上海、深圳等城市，涉及办公、商业、酒店等业态；25 年IP 建面79 万平、价值97 亿元；酒店价值34 亿元；其中北京保利大厦、上海保利广场等成为地标式建筑。
　　投资积极扩张，在发展中盘活库存、优化土储。1）拿地：拿地积极、聚焦核心四城。2020-25年公司总拿地金额1,481 亿元，拿地强度达47%；2022-25 年拿地布局在4-8 城，聚焦济南、上海、宁波、杭州核心四城，四城拿地面积占比64%。公司自2021 年开始大幅缩小拿地城市布局，巩固优势二线城市外、也加大一线城市投资。2）土储：面积、成本口径中一二线占比分别为71%、94%。25 年公司土储1,188 万方，其中一二线面积占比71%。公司积极拿地，持续盘活土地储备，改善土储结构。以土地成本计算，一二线占比94%。公司积极去化滞重库存，25 年公司存货1,126 亿元，现货占比32%，同比-4pct。
　　近年销售稳定500 亿规模，行业排名大幅跃迁。1）25 年公司销售金额502 亿元，同比-7%；销售均价3.1 万元/平，同比+21%；在房地产行业大幅下行的背景下，公司2021-2025年销售额仅累计下降-11%，显著跑赢全国-54%；自2020 年后稳定500-600 亿元，行业排名从19 年第68 名提升至25 年第15 名；25 年公司一二线及香港销售额占比超90%，从城市看，根据克而瑞和中指院数据，2025 年公司在上海/济南/广州/深圳/苏州/宁波分别销售80/60/59/59/32/32 亿元，上述6 城销售额占比高达64%；公司当前销售在多城销售排名中名列前茅。2）坚定推进产品领先，战略性推进1+N+X 产品定型工作（1 场景+N 部品+X 节点），构建涵盖甲第系、誉系、赋系、印系、壹号系的产品矩阵。
　　财务及估值：绿档央企，财务稳健，估值低位。1）利润率略有回升，业绩筑底在望。公司25 年毛利率17%、净利率0.5%，同比分别+0.6pct、持平。毛利率出现小幅反弹，后续利润率有望触底回升。2）绿档央企，融资成本持续改善。至25 年末，公司货币资金311 亿元，同比-10%；有息负债702 亿元，同比-0.4%；融资成本降至2.9%，从19 年高点5.5%持续下滑，凸显公司安全边际高、融资优势明显。3）估值低位：当前PB（LF）仅0.24 倍；在可比公司（均值0.40 倍）中最低，明显低估。
　　投资分析意见：首次覆盖，目标价3.77 港元，并给予“买入”评级。保利置业集团布局中国核心一二线城市，投资积极、聚焦核心四城；推动土储结构持续优化、积极去化滞重库存；多维产品持续创新。我们认为，随着核心城市有望率先止跌回稳，公司销投积极、资产质量改善，预计将进入业绩及估值戴维斯双击。预计公司2026-28 年归母净利润2.2、3.0、4.0 亿元，同比分别-1%、+35%、+33%；当前公司PB 仅0.24 倍，在可比公司（均值0.40 倍）中最低，明显低估；首次覆盖，目标价3.77 港元，并给予“买入”评级。
　　风险提示：销售回款不及预期；市场回暖不及预期。