海尔智家(600690)：估值触底 静待修复

机构：中泰证券
研究员：吴嘉敏

　　海尔智家披露2025 年和2026Q1 业绩
　　25 年收入3023 亿（+6%），归母净利润196 亿（+4%），扣非归母净利润186 亿（+4%）。
　　25Q4 收入683 亿元（-7%），归母净利润22 亿元（-39%），扣非归母净利润17 亿（-45%）。
　　26Q1 收入737 亿（-7%），归母净利润47 亿（-15%），扣非归母净利润44 亿（-17%）。
　　北美收入利润均承压，内销冰箱承压，但公司极致降本降费改善利润，我们认为当前压力和后续改善点在于中美行业需求、原材料汇兑等外部环境的修复。
　　收入拆分：中美行业需求承压
　　以下是我们预计的公司增速，
　　内销-8%，分品类来看，空调微增、洗衣机持平、冰箱下滑幅度大。分品牌看，卡萨帝-双位数，海尔和其他品牌增速或略好于卡萨帝。
　　外销-3%。欧洲白电和新兴市场增速相对高，北美-高单个位数（人民币口径-双位数）。
　　利润拆分：北美市场拖累整体利润
　　整体经营利润-6%，其中，
　　①内销利润逆势增长，主要是公司通过零售变革、AI 赋能，极致降费带动。
　　②外销利润率同比下滑，我们预计主要是北美拖累，北美Q1 暴风雪和关税影响利润。剔除北美后，海外各个地区利润均有增长。
　　如果从财务报表来看，26Q1 公司利润下滑8 亿，主要是，①拖累项：收入拖累3.6 亿、管理费用拖累4.8 亿（AI 平台费用支出）、汇兑拖累10 亿。
　　②正贡献项：物流仓储优化减少6 亿销售费用，以及公允价值增加1.7 亿利润。
　　投资建议
　　基本面：我们认为Q2 原材料、关税、汇兑等压力暂未减少，但Q2-3 可能有退税、美国补库带动，看总体来说，预计Q2 收入利润持平。
　　从估值看，公司处于估值底部，外部压力倒逼公司供应链等治理改善，等待外部压力放缓释放利润的基本面拐点。
　　根据基本面我们调整盈利预测，我们预计2026-2028 年公司利润为200/218/234 亿元（26/27 年的前值为237/261 亿元），对应PE 为10/9/8X，我们维持“买入”评级。
　　风险提示：景气度不及预期，原材料涨价超预期，测算偏差风险以及研报使用信息更新不及时风险。