泡泡玛特(09992.HK)：中国市场表现稳健 拓展新业务打造多增长极

机构：国盛证券
研究员：刘文轩/赵海楠

　　事件：
　　发布26Q1 经营数据。26Q1 公司营业收入YOY+75%-80%。分区域看：
　　①中国区域营业收入YOY+100%-105%，其中线下渠道YOY+75%-80%，线上渠道营业收入YOY+150%-155%；②亚太区域营收YOY+25%-30%；③美洲区域营收YOY+55%-60%；④欧洲及其他区域营收YOY+60%-65%。
　　点评：
　　中国市场表现稳健，线上渠道高增系核心驱动。26Q1 公司中国市场营收YOY+100%-105%，增速同比增长5pct。其中，以天猫旗舰店、泡泡抽盒机、抖音电商等为代表的线上渠道营收YOY+150%-155%，是驱动业绩增长的重要动能。环比维度，我们测算预估26Q1 公司中国市场收入环比回升，为公司提供业务基本盘支撑。
　　海外市场增速阶段性回落，逐步进入稳态运营阶段。公司海外市场流量在经历25 年高峰后增速有所承压。受此影响，26Q1 海外各大区的营收增速同比回落，亚太/美洲/欧洲及其他地区同比分别下滑320/840/540pct。环比维度，我们测算预估26Q1 公司亚太/美洲/欧洲及其他地区收入环比略有下降。我们认为增速回落系受到季节性扰动及爆品周期影响，属于阶段性特征，海外市场正逐步过渡到一个更稳定、更健康的发展状态。
　　重点IP 方面，星星人现象级火爆，小野等IP 海外影响力提升。星星人于2024 年推出，2025 年该IP 实现收入20.56 亿元，YOY+1602%。目前，星星人是中国与亚洲绝大部分国家除Labubu 之外最热门的IP。此外，Hirono 小野在菲律宾、SKULLPANDA 在新加坡、CRYBABY 在泰国，都形成了较强的本地影响力，支撑公司业绩增长。
　　业务布局上，拓展小家电、甜品以及电影等新业态，有望形成收入补充。
　　2026 年4 月30 日，公司首款家电产品—LABUBU 冷藏箱发售，官方定价5999/台。截至目前，该产品在官方发售渠道已售罄，预计贡献1200 万元收入。此外，26Q1 公司IP 主题甜品“POP BAKERY”快闪店已覆盖全国21 个城市，首家直营店即将落地阿那亚。同时LABUBU 电影已进入剧本开发阶段。各项新业务逐步落地，有望贡献收入增量。
　　盈利预测与投资建议：根据公司26Q1 海内外市场运营情况，我们略微下调预期，预计公司26-28 年分别实现收入426/489/550 亿元（此前预测为446/524/602 亿元），YOY+15%/15%/13%；实现归母净利润143/168/195亿元（此前预测为 156/188/220 亿元），YOY+12%/18%/16%，对应当前市值PE 12/11/9x。我们看好公司LABUBU、星星人等IP 的长线运营潜力，以及新业务落地驱动基本面改善，维持对于公司的“买入”评级。
　　风险提示：产品表现不及预期，行业竞争加剧，宏观经济波动。