华友钴业(603799)深度研究报告：前瞻布局锂电上游资源 尽享锂钴镍景气周期

机构：华创证券
研究员：刘岗/李梦娇

　　公司镍钴锂一体化布局盈利跃升，高分红共享成长。华友钴业拥有从镍钴锂资源开发、绿色冶炼加工、三元前驱体和正极材料制造到资源循环回收利用的一体化产业链，业务布局全球。受益于镍钴锂量价齐升，公司一体化优势持续释放，经营业绩再创历史新高，25 年实现归母净利润61.1 亿元，同比+47%。公司高比例分红共享成长，2025 年拟向全体股东每10 股派发现金红利5 元（含税），预计分红金额9.48 亿元，近三年累计现金分红占年均净利润比例为76.30%。
　　镍价底部明确，公司印尼持续扩张，湿法镍规模有望翻倍。1）行业看，印尼新镍矿HPM 基准价及硫磺涨价重塑成本曲线，叠加印尼RKAB 政策收紧，镍价底部或明确；2）公司通过投资、参股和包销等方式锁定镍资源累计超过14亿湿吨，镍钴资源储备进一步夯实，目前具备24.5 万吨（金属量）镍中间品生产能力，其中华飞、华越湿法产能18 万吨并稳定超产，MHP 出货量23.65万吨，同比+30%；当前公司12 万吨镍金属量Pomalaa 项目预计26 年底前建成，6 万吨镍金属量Sorowako 湿法项目准备工作有序推进，年产4 万吨镍金属量华星火法项目开工建设，建成后将进一步巩固公司镍冶炼优势，公司远期湿法镍产能有望翻倍至36 万吨/年，成长明确。
　　刚果金钴配额管控重塑全球供需格局，钴价或高位运行，公司核心受益。1）行业看，2025 年刚果金钴出口配额管控造成全球有效供给锐减，预计26-27 年全球钴缺口明显，叠加近期配额出口持续延期及刚果金对战略资源管控，钴价格有望维持高位；2）公司核心钴产品为印尼湿法镍的副产品，印尼华飞、华越湿法副产钴产能1.8 万吨/年，25 年公司钴产品出货量4.65 万吨，同比稳定，伴随Pomalaa、Sorowako 项目投产，公司印尼MHP 伴生钴产能有望翻倍；此外，公司已拿到刚果金政府分配26-27 年钴配额1080 金属吨，钴利润弹性大。
　　锂受供需双催化，价格上行通道，公司扩产降本利润弹性大。1）行业看，因津巴布韦禁矿、澳矿减产危机及国内锂云母停产换证预期等，供应扰动频发，全球供给弹性不足，而储能需求前景广阔，供需或维持偏紧状态，锂价步入上行通道；2）公司硫酸锂产线投产，扩产降本同步推进，公司津巴布韦Arcadia锂矿项目运营有序，25 年碳酸锂出货量5.44 万吨，同比+38.58%。公司新增年产5 万吨硫酸锂项目于26 年Q1 建成试生产，项目建成后将实现锂精矿到锂盐矿冶一体化，带动锂盐规模提升及成本下行，公司有望受益量价齐升。
　　投资建议：我们认为公司一体化筑壁垒，核心优势显著，镍钴锂供给扰动频繁，价格底部反转，公司成长属性明确。我们预计公司2026-2028 年实现归母净利润为101.80 亿元、125.7 亿元、143.03 亿元，分别同比增长66.6%、23.5%、13.8%。我们选取腾远钴业、盛屯矿业、格林美为可比公司，参考可比公司估值，我们给予公司2026 年15 倍市盈率，目标价80.5 元，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：金属价格波动风险；海外项目运营风；项目进度不及预期；下游需求不及预期。