万润股份(002643)点评：26Q1业绩符合预期 新材料平台未来可期

机构：申万宏源研究
研究员：周超/宋涛

　　投资要点：
　　公司发布2025 年报：报告期内，公司实现营收37.17 亿元（YoY+1%），归母净利润2.84 亿元（YoY+16%），扣非归母净利润2.62 亿元（YoY+30%），销售毛利率39.56%，同比-0.25pct，销售净利率10.38%，同比持平。其中，25Q4 单季度实现营收8.90 亿元（YoY-4%，QoQ-7%），归母净利润-0.21 亿元，同比减亏，扣非净利润-0.30 亿元，同比减亏，业绩不及预期。25Q4 公司销售毛利率40.72%，同比+1.73pct，环比+0.66pct，销售净利率-1.02%，同比+0.04pct，环比-14.06pct。费用方面，25Q4 公司销售、管理、研发、财务费用率合计31.4%，同比+6.72pct，环比+7.62pct，同时公司计提资产减值损失0.90 亿元，对业绩带来拖累。公司发布2025 年利润分配预案：公司拟向全体股东每10 股派发现金红利1.25 元（含税）。
　　公司发布2026 年一季报：报告期内，公司实现营收10.15 亿元（YoY+18%，QoQ+14%），归母净利润0.88 亿元（YoY+10%，环比扭亏），扣非归母净利润0.83 亿元（YoY+9%，环比扭亏），业绩符合预期。26Q1 销售毛利率35.94%，同比-1.63pct，环比-4.78pct，销售净利率11.28%，同比-1.31pct，环比+12.30pct。费用方面，26Q1 公司销售、管理、研发、财务费用率合计22.48%，同比-0.33pct，环比-8.92pct。
　　分子筛、OLED 中间体业务承压，OLED 终端材料、PI 材料持续放量，MP 业务改善显著。根据公司公告披露，25 年公司在功能性材料实现营收29.12 亿元（YoY-4%），毛利率40.35%（YoY+0.39pct）；生命科学与医药产品实现营收7.48 亿元（YoY+19%），毛利率36.50%（YoY-1.66pct）。重点子公司方面：九目化学（持股45.33%）实现营收7.84 亿元（YoY-19%），净利润1.82 亿元（YoY-28%）；三月科技（持股50.82%）实现营收2.18 亿元（YoY+52%），净利润389 万元（YoY+85%）；MP 实现营收6.26 亿元（YoY+28%），净利润7210 万元（24 年同期亏损1900 万元）。具体分产品看，1）显示材料：液晶业务相对稳健，九目OLED 中间体因阶段性订单分布原因出现下滑，三月OLED 终端材料以及显示用PI 取向剂、PSPI 等持续放量；2）分子筛：车用沸石分子筛下游需求依旧疲软，积极开发非车用领域产品与客户，与中石化催化剂公司签署《项目合作意向书》，未来有望在石化催化领域打开新增长点；3）生命科学与医药板块：MP 业务修复显著，提质增效下实现利润同比大幅改善。
　　依托化学合成技术积累及延伸，布局半导体材料、高性能聚合物材料及新能源材料等多个领域，新材料平台未来可期。1）显示材料方面，25H2 以来存储芯片价格快速上涨，导致消费电子领域需求承压，但随着全球8.6 代OLED 产线项目推进，为OLED 领域带来新增长动力；2）半导体材料方面，公司产品包括光刻胶单体、光刻胶树脂、光致产酸剂以及半导体制程中清洗剂添加材料等，目前均已有产品实现供应；2）PI 材料方面，除显示用PI 外，公司积极布局热塑性PI，包括PEI、TPI、PI-5218，且均实现销售。此外公司积极推进PEEK 及高温尼龙（PA46）等产品开发，PEEK 已实现销售；3）新能源材料方面，公司具备技术特点的电解液添加剂已实现产品供应，同时公司开发固态电池硫化锂实验室小试工作完成，中试产线建设工作启动，此外钙钛矿材料方面也实现多种材料的销售。新项目方面，报告期内公司启动万润工业园二期 C05 项目筹备工作，投资2.87 亿元用于扩建公司光刻胶用相关材料产能与显示用聚酰亚胺材料产能1451 吨。
　　投资分析意见：考虑显示材料、沸石分子筛业务短期承压，新业务加速放量但基数仍较低，下调公司2026-2027 年归母净利润预测分别为4.79、5.83 亿元（原值为5.73、7.10 亿元），新增2028 年归母净利润预测为7.05 亿元，当前市值对应PE 分别为33、27、22X，根据Wind 一致预期，可比公司飞凯材料、八亿时空、奥来德2026 年平均PE 为39X，随着高附加值新材料业务逐步起量，公司中长期成长性强，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）原材料价格大幅波动；2）新项目进展不及预期；3）下游需求不及预期。