珂玛科技(301611)2025年年报点评：盈利短期承压 国产替代与产能扩张支撑成长

机构：国元证券
研究员：彭琦

　　公司25 年营收10.73 亿元（YoY+25.19%），归母净利2.89 亿元（YoY-7.04%），毛利率和净利率分别为51.55%和26.24%。26Q1，公司营收2.71 亿元（YoY+9.13%，QoQ-3.20%），归母净利0.46 亿元（YoY-47.31%，QoQ+2.96%），毛利率和净利率分别为46.15%和15.65%。
　　公司25Q4 和26Q1 整体营收增速有所放缓，综合毛利率有所下滑，主要是毛利率较低的批量结构件出货占比提升，高毛利率的模块类陶瓷加热器产品销售比重下降所导致。展望2026 年，随着公司模块类陶瓷加热器的新产能持续开出，产品结构有望边际优化，对公司毛利率修复形成支撑。
　　产能方面，公司陶瓷加热器产能自25 年下半年开始爬坡，规划产能约200 只/月，我们预计2026 年将是陶瓷加热器产能释放和交付能力验证的重要阶段。此外，公司2026 年发行7.5 亿元可转债用于扩充产能，相关募投项目达产后预计新增陶瓷加热器产能600 只/年、静电卡盘产能2500 只/年，有望为公司中长期产品放量提供产能支撑。
　　客户需求方面，2026 年国内存储和逻辑晶圆厂具备较强扩产预期，叠加高深宽比刻蚀、薄膜沉积等先进工艺需求提升，陶瓷加热器用量需求有望持续增长。同时，国产半导体设备替代进程加快，且陶瓷加热器海外供应存在一定不确定性，国内客户对陶瓷加热器的国产替代需求有望进一步提升。公司作为国内陶瓷加热器的领军企业，将有望受益下游客户产能扩张和国产替代推进，为公司业绩增长提供弹性。
　　我们预测公司26-27 年营收15.25/20.52 亿元,归属母公司净利润为4.39/6.35 亿元，对应PE 分别为107/74 倍，调整为“增持”评级。
　　风险提示
　　上行风险：下游晶圆厂扩产超预期；产品进展超预期；盈利能力修复超预期下行风险：下游扩产不及预期；产能爬坡不及预期；其他系统性风险