东山精密(002384)：Q1高增源于光模块并表 ”光+PCB”双轮战略加速推进

昨天 00:02

机构：招商证券
研究员：鄢凡/程鑫/涂锟山

　　公司近期公告26Q1 季报：26Q1 公司实现营业收入131.38 亿元，同比+52.72%，环比+0.6%；归母净利润11.10 亿元，同比+143.47%，环比+581%；扣非归母净利润10.59 亿元，同比+166.99%，环比扭亏，扣非/归母比95.44%，利润质量优异。毛利率19.33%，同比+5.20pcts，环比+4.62pcts；净利率8.56%，同比+3.25pcts，环比+7.26pcts。我们点评如下：
　　26Q1 营收同比+53%、归母净利同比+143%，盈利能力同环比大幅跃升。
　　26Q1 公司实现营业收入131.38 亿元，同比+52.72%，环比+0.6%；归母净利润11.10 亿元，同比+143.47%，环比+581%；扣非归母净利润10.59 亿元，同比+166.99%，环比扭亏，扣非/归母比95.44%，利润质量优异。毛利率19.33%，同比+5.20pcts，环比+4.62pcts，受益于高毛利光模块及光芯片业务并表贡献叠加产品结构高端化。净利率8.56%，同比+3.25pcts，环比+7.26pcts，利润增速大幅跑赢收入增速，主因索尔思光电并表带来利润结构性改善，单季归母净利已接近25 年全年水平（13.86 亿元）。单季ROE 5.03%，同比+2.64pcts。费用端，销售费用1.28 亿元（费率0.98%，同比+0.11pcts），管理费用4.16 亿元（费率3.17%，同比-0.02pcts），研发费用3.71 亿元（费率2.83%，同比-0.37pcts，绝对额同比+34.9%），三项费率合计6.98%，同比-0.28pcts，规模效应初步显现。财务费用2.48 亿元（费率1.89%，同比+1.81pcts），主要系收购索尔思及GMD 后新增借款利息增加叠加汇兑损失超1 亿元所致。经营活动现金流量净额11.27 亿元，经营质量稳健。基本每股收益0.606 元（25Q1 为0.267 元）。
　　索尔思光电并表驱动光模块+光芯片收入翻倍，AI 相关利润贡献占比过半。
　　26Q1 业绩高增核心驱动力来自索尔思光电及GMD 集团并表，叠加全球AI算力需求爆发催化光模块行业景气上行。分业务看：（1）光模块及光芯片（索尔思）：公司通过收购索尔思光电切入光模块行业，索尔思采用IDM 模式实现"光芯片+光模块"一体化，为国内唯一可自供EML 芯片并大规模量产的企业。26Q1 索尔思收入同比翻倍，800G 光模块已向Meta 出货，Oracle、Microsoft、xAI 等客户导入进展顺利，AWS 及NVDA 1.6T 产品送样推进中。
　　Q1 AI 相关业务利润贡献占比已超50%，成为公司核心盈利支柱。（2）刚性PCB（Multek）：具备78 层以上超高多层及7 阶厚板HDI PCB 制造能力，已累计投入超13 亿美元扩充高端产能，服务器领域GPU/ASIC 客户打样进展顺利，收入与利润同比稳步增长。（3）FPC 及其他传统业务：FPC 业务保持稳定，25 年泰国工厂亏损约2 亿元拖累盈利，预计26 年随产能爬坡逐步扭亏；触控面板业务受客户调整及转向加工费模式影响营收小幅回落，但盈利水平有所提升。
　　光芯片稀缺性持续凸显，26-27 年三轮驱动有望迎来业绩爆发。展望2026-2027 年，公司三大AI 增长引擎持续发力：（1）光模块：800G 为26-27年核心主力产品，2027 年订单规模突破千万只；1.6T 产品于2H26 逐步量产放量，2028 年将成为主流订单品类。A 客户审厂稳步推进，G 客户光芯片+光模块业务有望于2H26 取得突破，N 客户1.6T 光模块打样亦于2H26 推进。
　　（2）光芯片：全球EML 芯片持续短缺，Lumentum 订单已排至2028 年，缺　　口从20%扩大至25-30%。索尔思计划2026 年底前实现400G EML 量产，2H26 底芯片产能扩至22KK/月，2027 年全年产能达3 亿颗，为全球少数获得海外云厂商认可的中国激光芯片企业。（3）AI PCB：新产能年内投产，管理层预计未来2-3 年可推动刚性PCB 业务规模有望实现翻倍增长，嵌入式电容等高端工艺竞争力突出。公司作为稀缺的"光芯片+光模块+AI PCB"全栈布局标的，三轮驱动下2027 年有望迎来业绩爆发期。
　　维持“强烈推荐”投资评级。考虑索尔思光模块业务进展积极，AI PCB 高端产能加速扩张并有望在下游算力客户取得积极进展，我们维持预测26-28 年营收为581.8/843.6/1181.1 亿，归母净利润为76.7/ 149.4/232.9 亿，对应EPS为4.19/8.16/12.72 元，对应当前股价PE 为44.6/22.9/14.7 倍，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：客户需求低于预期、同行竞争加剧、光模块业务进展不及预期、算力客户拓展及AI PCB 产能扩张不及预期、国际贸易环境变动风险。