胜宏科技(300476)：AI PCB全球龙头地位夯实 RUBIN备货望带来新增长动能

机构：招商证券
研究员：鄢凡/程鑫/涂锟山

　　事件：公司公告2026Q1 季报：公司实现营业收入55.19 亿元，同比+28.0%，环比+6.7%；归母净利润12.88 亿元，同比+39.95%，环比+20.7%；扣非归母净利润12.57 亿元，同比+36.07%，环比+19.07%；扣非/归母比97.58%，利润质量优异；毛利率34.46%，同比+1.08pcts，环比+0.95pcts；净利率23.34%，同比+1.99pcts，环比+2.72pcts。结合行业动态以及公司近况，我们点评如下：
　　26Q1 营收同比增长28%，归母净利增长40%，盈利能力稳步提升。26Q1公司实现营业收入55.19 亿元，同比+27.99%，环比+6.66%；归母净利润12.88亿元，同比+39.95%，环比+20.73%；扣非归母净利润12.57 亿元，同比+36.07%，环比+19.07%，扣非/归母比97.58%，利润质量优异。毛利率34.46%，同比+1.08pcts，环比+0.95pcts，在上游覆铜板大幅涨价背景下仍稳步上行，受益于AI PCB 产品结构持续优化及高阶产品占比提升。净利率23.34%，同比+1.99pcts，环比+2.72pcts，利润增速显著跑赢收入增速，盈利能力连续多季环比改善。摊薄ROE 7.40%。费用端，销售费用4968 万元（费率0.90%，同比-0.40pcts），管理费用1.33 亿元（费率2.41%，同比-0.21pcts），研发费用1.55 亿元（费率2.81%，同比-0.21pcts，绝对额同比+19.4%），三项费率合计6.12%，同比-0.81pcts，规模效应显著释放。财务费用1.04 亿元（费率1.88%，同比+1.21pcts），主要系汇兑损失增加及产能扩张期新增借款利息增加所致。经营活动现金流量净额21.17 亿元，同比+399%，现金创造能力大幅跃升。
　　AI PCB 全球市占率第一，高多层+高阶HDI+ASIC+mSAP 多线拓展。公司为全球AI PCB 龙头，25H1 人工智能及高性能算力PCB 收入规模全球第一、市占率约13.8%（弗若斯特沙利文），核心应用涵盖AI 算力卡、服务器、数据中心交换机等关键设备。产品端：（1）高多层板：具备100 层以上超高多层PCB 量产能力，是全球少数能稳定交付此类产品的厂商，在GPU/ASIC 服务器主板领域具备核心壁垒。公司已完成M8/M9 级覆铜板材料电性能和热性能验证，并持续推进M9+材料认证，满足次世代AI 服务器及交换机性能要求。
　　（2）高阶HDI：6 阶24 层HDI 产品已实现大规模量产，同时启动14 阶36层HDI 研发及10 阶30 层HDI、16 层任意互联HDI 技术储备，支持最前沿AI 产品及自动驾驶平台。（3）新品类拓展：公司积极布局ASIC PCB（海外客户已实现批量出货并逐步起量）、mSAP PCB（惠州厂房四已配置专线）、光模块PCB 及交换机PCB 等，从GPU 单一品类向全品类AI PCB 延伸，业务天花板进一步打开。26Q1 末存货39.05 亿元（较25 年末+7.4 亿元），在建工程51.7 亿元（较25 年末+15.6 亿元），反映下游AI 需求旺盛、公司积极备货及加速产能建设。当前大客户新料号即将规模量产叠加ASIC 及新客户加速导入，订单增长确定性强。
　　Rubin 备货+G客户TPU 代际升级望成为新增长动能，产能扩张加速推进。 展望2026-2027 年，公司增长动能显著加速：（1）N 客户Rubin 平台：
　　Compute/Midplane/Switch/LPU 四款主力产品分别于Q2→Q3 逐步交付，Q2部分产品开始确收，Q3 所有产品均进入确收阶段。Rubin PCB 面积更大、层数更高、工艺更复杂，单板价值量较上一代有进一步提升，有望成为新核心　　增长动能。（2）G 客户TPU 代际升级：TPU V7→V8→V9 其PCB 的设计规格及单价代际大幅提升，公司已在V7 转大批量，V8 有望成为核心供应商；G 客户CPU 主板预计Q2 先于TPU 贡献利润。（3）产能扩张全速推进：26Q1资本开支35.74 亿元，领跑行业。惠州厂房四/九 已基本达到理想状态，厂房十/十一 加速建设；泰国A1 一期改造完成、二期高端产能已进入验证阶段，A2 及越南工厂按计划推进（泰国目标年产能150 万平方米、越南15 万平方米）。2026 年公司投资总额不超200 亿元（其中固定资产不超180 亿元）。
　　公司已覆盖NVDA、AMD、Intel、Google、Microsoft、Amazon 等几乎所有头部AI 客户，兼具产能扩张与产品结构升级双重成长逻辑，结合Rubin 下半年放量及ASIC/新客户导入提速，全年业绩具备较高弹性增长空间。
　　维持“增持”投资评级。海外AI 算力需求持续旺盛，公司卡位英伟达及CSP 等核心北美大客户，26-27 年公司大力扩张海外以及国内AI 算力高端产能，随着后续AI PCB 产能的释放和多个客户的订单导入，我们最新预测公司 26-28年营收318.3/493.4/740.1 亿，归母净利润 82.5/137.3/210.1 亿，EPS 为8.40/13.97/21.38 元，对应当前股价 PE 为 39.1/23.5/15.4 倍。我们认为公司深耕 PCB 领域多年，目前公司已成功进入英伟达、谷歌、AMD、英特尔、特斯拉、微软、亚马逊、台达等国际知名企业的供应链，优质的核心客户群体驱动公司订单需求的增长，公司的产品结构亦有望得到进一步改善，国内以及海外产能扩加速，看好公司中长线高端产能扩张和产品升级趋势，维持“增持”投资评级。
　　风险提示：行业需求低于预期；同行竞争加剧；客户拓展及订单导入不及预期；汇率波动。