渝农商行(601077)：营收增速显著改善 息差大幅反弹

机构：东方证券
研究员：屈俊/于博文/陶明婧

　　营收增速显著改善，利息净收入增速大幅提升。截至 26Q1，渝农商行营收、PPOP、归母净利润增速（累计同比增速，下同）分别为8.4%、12.9%和5.1%，较25 年+7.0pct、+11.0pct 和-0.3pct。拆分来看，息差大幅改善，规模维持积极扩张，利息净收入增速较25A 大幅改善7.2pct 至15.1%；手续费收入增速转正，较25A 改善24pct 至4.3%，渝农商行理财、托管等牌照齐全，财富管理业务蓄力，未来空间广阔；其他非息收入同比-32.2%，增速较25A 下降6.6pct，公允价值变动收益实现较好增长，浮盈兑现力度明显下降（25Q1 兑现AC 户浮盈3.4 亿元，26Q1仅兑现0.07 亿元）。减值计提同比+16.3%，利润总额同比高增12%（较25A+5pct），但所得税率有所上升，归母净利润增速较25A 小幅-0.3pct。
　　扩表动能强势，息差大幅反弹。截至26Q1，生息资产、贷款增速分别同比+9.5%、+11.5%，较25A 基本保持稳定，26Q1 贷款净增328 亿元，票据贴现压降56 亿元。对公贷款同比+19.6%，行内多位领导具备对公业务条线丰富经验，管理层和国资背景加持，对公有望延续积极扩张；零售贷款较年初小幅下降，预计是主动处置风险和需求相对疲弱的共同结果。26Q1 净息差1.69%，较25A 大幅反弹9BP，在上市银行中表现亮眼，负债成本改善做出核心贡献，同时测算生息资产收益率降幅同比明显收窄11BP，新发贷款收益率或表现坚挺。
　　资产质量持续改善，风险抵补能力充足。截至26Q1，不良率环比-1BP 至1.07%，不良率持续改善，测算不良净生成率同比抬升22BP；拨备覆盖率环比小幅下降1.5pct 至365.7%，拨贷比环比-5BP 至3.89%，拨备基础厚实，险抵补能力充足。
　　26Q1 减值计提同比上升，测算核销转出率同比亦有上行，预计公司积极主动进行风险处置。
　　根据年报数据，预测公司26/27/28年归母净利润同比增速为10.2%/10.2%/10.7%，BVPS 为12.63/13.83/15.15 元（原预测值为12.63/13.82/15.12 元，主要是调整息差和非息收入预期），当前股价对应26/27/28 年PB 为0.58X/0.53X/0.49X。可比公司26 年PB 为0.61 倍，维持10%估值溢价，对应目标价8.46 元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示：经济复苏不及预期；信贷需求不及预期；资产质量恶化。