裕同科技(002831)2025A&2026Q1点评：包装主业稳健 转型全球科技产业平台前景广阔

机构：长江证券
研究员：蔡方羿/仲敏丽

　　事件描述
　　公司2025 年实现营收172 亿元（同比+0.5%），归母净利润15.9 亿元（同比+13%），扣非净利润15.3 亿元（同比+1%），其中2025Q4 收入46.4 亿元（同比-5%），归母净利润4.1 亿元（同比+40%），扣非净利润3.4 亿元（同比-11%）；2026Q1 实现营收37.9 亿元（同比+3%），归母净利润2.5 亿元（同比+2%），扣非净利润2.5 亿元（同比+1%）。2025 年现金分红比例71%，叠加回购合计比例80%；近期公告拟回购2~4 亿元用于员工持股计划或股权激励。
　　事件评论
　　2025 年：1）包装主业稳健，同时把握新机遇，3C 包装预估稳定增长，环保包装、重型包装（包括新能源汽车、动力电池、AI 服务器等）高价值设备包装以及潮玩、卡牌等新赛道取得进展，烟酒包受大环境影响预估待改善；2）N 业务发展迅速，打造增长新引擎，华研科技着重服务器液冷（散热）金属部件、消费电子精密转轴等，仁禾智能聚焦高端软材料，包括AR/VR 眼镜充电盒、汽车内饰包覆件及机器人软材料，华宝利持续推进“声学+智能终端+机器人制造”协同业务，布局消费电子声学部件及机器人组装制造业务，裕同新材着重碳纤维复合材料，近期公告战略合作江特电机。公司2025 年毛利率/归母净利率/扣非净利率25.5%/9.2%/8.8%，同比+0.7/+1.0/+0.02pct，盈利能力提升；2025 年经营性净现金流27.4 亿元，同比+38%，收现比100%（同比+4.5pcts），经营质量提升。
　　2026Q1:扣除股份支付费用后归母净利润为2.8 亿元（同比+14%），若再剔除汇兑损失，还原后归母净利润同比增速预估更高。2026Q1 公司收入增长较缓，预估主因存储芯片等原材料涨价影响下，定位相对低端的消费电子产品出货量下降，但这部分利润率预估不高，公司主动调整战略规避低毛利订单，利润受影响较小，2026Q1 毛利率表现亮眼，同比提升2.9pct 到25%，预估主因1）智能工厂布局见成效，目前已有15 个智能工厂正式投入运营，7 个智能工厂建设和规划中；2）利润率更高的海外占比提升，预估2026Q1海外产值占比约25%，目前裕同已在全球10 个国家、40 座城市设有40 多个生产基地及4 大服务中心，近期公告拟收购匈牙利成熟包企Gelbert 60%股权，战略性布局欧美区域。
　　后续展望：高分红+稳增长（公司前期发布员工持股计划，考核指标为以2024 年归母净利润为基数，2025-2027 年增长超过10%/20%/30%全部解锁）+高成长（AI 硬件和新科技方向）。公司存量客户具备成长性且优于行业增长，同时开拓的优质新客户陆续放量，全球化&新业务领域等持续拓展，有望延续收入稳健增长。目前公司市占率仅个位数，参考海外纸包装行业集中度仍有较大提升空间，公司通过智能化工厂降本增效巩固成本优势，净利率有望提升。同时，公司从全球包装龙头转型为全球科技产业服务平台，预计后续硬件业务潜力大。预计公司2026-2028 年归母净利润为17.6/19.8/22.2 亿元（不考虑新业务快速放量），对应PE 为20/18/16X。
　　风险提示
　　1、市场竞争加剧；
　　2、原材料价格大幅波动。