凯赛生物(688065)点评：业绩稳健增长 加速打造生物基聚酰胺产业生态圈

机构：申万宏源研究
研究员：周超/宋涛

　　公司发布2025 年报：报告期内，公司实现营收32.95 亿元（YoY+11%），归母净利润5.61 亿元（YoY+15%），扣非归母净利润5.21 亿元（YoY+12%），销售毛利率34.22%，同比+2.97pct，净利率16.07%，同比+0.03pct。其中，25Q4 单季度实现营收7.50 亿元（YoY+1%，QoQ-14%），归母净利润1.10 亿元（YoY-23%，QoQ-23%），扣非归母净利润0.92 亿元（YoY-29%，QoQ-30%），业绩略低于预期。25Q4 公司销售毛利率32.39%，同比+3.98pct，环比-4.10pct，净利率14.21%，同比-4.12pct，环比-1.66pct。费用方面，25Q4 公司销售、管理、研发、财务费用率合计15.31%，同比+13.38pct，环比+3.93pct，其中财务费用约0.00 亿元，同比增加1 亿元，环比增加0.15 亿元（主要是美金兑人民币汇率波动导致），同时公司计提资产减值损失0.22 亿元，对业绩带来拖累。公司发布2025 年利润分配方案：拟向全体股东每10 股派发现金红利4.50 元（含税），拟派发现金红利约3.24亿元（含税），占本年度归母净利润比例57.79%。
　　公司发布2026 年一季报：报告期内，公司实现营收8.75 亿元（YoY+13%，QoQ+17%），归母净利润1.66 亿元（YoY+21%，QoQ+51%），扣非归母净利润1.48 亿元（YoY+9%，QoQ+60%），业绩符合预期。26Q1 公司销售毛利率36.04%，同比+2.41pct，环比+3.65pct，净利率18.80%，同比+2.77pct，环比+4.59pct。费用方面，26Q1 财务费用约0.27 亿元，同比增加0.49 亿元，环比增加0.27亿元，主要是美金兑人民币汇率波动导致。
　　长链二元酸系列销量稳健增长，新品生物基哌啶逐步爬坡上量，生物基聚酰胺系列仍处商业化推广阶段。
　　根据年报披露，2025 年公司长链二元酸系列销量10.08 万吨（YoY+11%），营收29.35 亿元（YoY+10%），毛利率42.88%，同比+3.17pct，在生产工艺进步及规模效益带动下，盈利能力进一步提升；生物基聚酰胺系列销量6384 吨（YoY-18%），营收1.27 亿元（YoY-12%），毛利率-14.69%，同比+1.15pct，产品仍处于商业化推广阶段，下游配套工艺及设备改进和客户认证均需要一定时间，且公司下游生物基热塑性复合材料产能正在建设中；其他产品实现营收0.58 亿元，毛利率-11.65%，主要包含公司新产品生物基哌啶，正处于产能爬坡阶段，客户导入顺利，为后续业绩带来新增长点。截至2026 年一季报，公司固定资产35.91 亿元，在建工程67.42 亿元。
　　打造生物基聚酰胺及其复合材料应用“生态圈”，搭建AI 赋能合成生物的一体化研发体系。2025 年，公司以定向增发的方式在股东层面引入招商局集团的交易正式完成，引入59.15 亿元资金用于业务发展。
　　2025 年1 月，公司联合招商创科、合肥产投等机构联合设立了招商凯赛复合材料（合肥），投建年产4.1 万吨生物基复合材料项目；2025 年2 月，公司与福建时代泽远、杭州卡涞联合设立安徽凯酰时代复合材料，投建18 条电池壳生产线及配套设施，项目建成达产后可形成年产250 万套生物基电池壳的生产能力；2025 年4 月，公司与株式会社3p.com 联合设立合肥氢禾新材料，重点开发生物基聚酰胺复合材料在管道及氢气储存领域的产品方案。随着公司生物基材料单体-树脂-复材-应用制品的产业链生态逐步搭建落地，有望给公司带来极大的成长空间。同时公司与分子之心在业务上继续深度协同，搭建并持续优化AI 赋能合成生物的一体化研发体系。
　　投资分析意见：生物基聚酰胺系列仍处商业化推广阶段，下游配套工艺及设备改进和客户认证均需要一定时间，下调公司2026-2027 年归母净利润预测为7.10、8.28 亿元（原值为8.12、10.12 亿元），新增2028 年归母净利润预测为10.08 亿元，当前市值对应PE 为49、42、34X，根据Wind 数据，截至4 月30 日，公司PE（TTM）为58.87X，位于近3 年分位点14.07%，具备较强安全边际，维持“增持”评级。
　　风险提示：1）新项目建设进度、产品达产进度及销售不确定性风险；2）核心技术外泄、技术人员流失及技术研发滞后风险；3）原材料和能源价格大幅波动风险。