保利发展(600048)2026年一季报点评：投资聚焦高能级城市 期待央企龙头估值修复

机构：长江证券
研究员：刘义/袁佳楠

　　事件描述
　　公司2026Q1 年实现营收457 亿元（-15.7%），归母净利润9.2 亿元（-57.1%），扣非归母净利润10.1 亿元（-51.9%）。
　　事件评论
　　竣工交付缩量，毛利率依旧承压。竣工交付缩量对营收形成较大压制（2026Q1 竣工面积同比-73.0%），但参照过往结算与销售均价趋势，结算均价仍大概率呈现一定涨幅，最终公司2026Q1 年实现营收457 亿元（-15.7%）。结算端依旧承压，2026Q1 公司综合毛利率13.5%（-3.2pct）；销售费用率提升、非并表项目投资收益转负、投房公允价值折损等进一步压制业绩表现；最终公司实现归母净利润9.2 亿元（-57.1%）。后续展望方面，2026年公司竣工目标同比-37.0%对结算规模形成压制，结算均价预期提升对其形成部分对冲，预计营收规模依旧承压（2025 年末预收/结算收入也降至0.87X）。行业景气低迷结算端毛利率或仍存一定压力，但随着增量土储陆续结转，盈利能力有望逐步探底。持续大幅减值之后，公司后续减值压力有所缓释，且公司持续推进“调转换退”进行资源盘活。周期压力之下，公司短期业绩难免承压；但一旦周期触底，央企龙头或有较大弹性。
　　销售跟随行业有所承压，投资聚焦高能级城市。行业景气依旧承压叠加上年较高基数，公司2026Q1 实现销售金额518 亿元（-17.8%），面积233 万平（-24.3%），均价2.22 万元/平（+8.5%），参考第三方克而瑞榜单销售规模仍稳居行业首位；销售回笼472 亿元（-33.0%），回笼率91.1%（-20.6pct）。投资强度同比有所下行但仍持续聚焦高能级城市，2026Q1 公司在上海、杭州、太原等地获取6 幅地块，拿地金额127 亿元（-29.6%），面积56 万平（-44.1%），均价2.27 万元/平（+25.8%）；拿地金额强度24.5%（-4.1pct），拿地均价/销售均价102.1%（+14.0pct）。截至2025 年末公司待售面积5654 万平，其中增量项目925 万平；尽管历史原因公司老货占比较高，但近年在持续获取优质地块的同时也加码老货焕新与去化，预计公司销售规模仍将长期居于行业前列。
　　融资优势持续强化，两翼业务稳健发展。截止2025 年末公司有息负债余额3412 亿元，综合融资成本2.72%（-38BP，其中新增融资成本仅2.59%）；2025 年内成功发行85 亿元6 年期定向可转债（利率中枢仅2.32%），2026.04 新一批50 亿元6 年期定向可转债发行申请也已通过上交所审核（尚需证监会同意），公司融资优势持续强化。积极推进商业不动产REITs 申报工作，助力公司资产盘活。两翼业务稳健发展，2025 年公司实现资产经营收入51.4 亿元（2024 年近40 亿元），保利物业实现归母净利润15.5 亿元（+5.1%）。
　　核心城市楼市基本面边际企稳，期待央企龙头估值修复。周期压力下公司业绩难免承压，但考虑较充裕的未结资源、高盈利增量土储逐渐结转以及减值影响逐渐弱化，一旦周期筑底或意味着较大弹性。销售稳居行业首位，投资拓展聚焦高能城市，重视土储质量优化。
　　预计2026-2028 年归母净利润为8.7/10.8/15.6 亿元，对应PE 为84/68/47X；近期核心城市基本面呈现边际企稳迹象，央企龙头或存估值修复可能，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、毛利率何时触底存在不确定性；
　　2、如若房价继续下行，公司仍有减值压力。