小米集团-W(01810.HK)：1Q26手机毛利率超预期 汽车盈利或短期承压

机构：中金公司
研究员：彭虎/贾顺鹤/温晗静/何欣怡/李澄宁/江磊

　　预测1Q26 经调整净利润同比下降43.6%
　　我们预计1Q26 收入同降10.8%至993.2 亿元，经调整净利润同降43.6%至60.2 亿元。我们预计2026 年收入同增8.2%至4,950.0 亿元，经调整净利润同降13.7%至337.8 亿元。
　　关注要点
　　1Q26 智能手机出货量下滑明显，主因存储涨价及主动争取量利平衡。根据IDC，1Q26 小米全球智能手机出货量为3,380 万台，同比下滑19.1%，份额仍居全球第三，我们判断主因公司战略性减少了旧款机型及低端机型的出货，以减少存储涨价对总体利润的影响。因此，我们预计1Q26 ASP提升至1,300 元，预计手机收入同比下降13%至439.4 亿元；综合存储涨价及公司战略性控货，预计1Q26 手机毛利率同降2.7ppt但环增1.4ppt至9.7%。
　　展望2026 年，我们预计存储影响或将持续，但公司有望动态维持量利平衡，同时坚定推动AI等端侧创新以增强高端化。
　　IoT因高基数而下滑，互联网业务维持稳定。考虑高基数及“国补”退坡影响，我们预计1Q26 IoT收入同降24%至245.8 亿元，毛利率同比微降至25.0%。我们预计1Q26 互联网业务收入同增5%至95.3 亿元，毛利率持平于76.9%。展望2026 年，高基数背景下，建议关注大家电出海及互联网业务网络效应。
　　汽车单月交付量环比下降，购置税补贴或拖累盈利，关注新一代SU7 交付的带动。我们预计1Q26 小米汽车销量8.1 万辆，ASP24 万元，收入202.7 亿元；由于购置税补贴、销量下滑及SU7Ultra占比下降，预计毛利率同降3.1ppt、环降2.6ppt至20.1%，并导致汽车及创新业务单季转亏。展望2026 年，随着新一代SU7 上量及后续车型发布，我们预计26 年汽车销量增长34%至55 万台，同时盈利能力有望改善。
　　盈利预测与估值
　　考虑存储涨价及汽车盈利影响，我们下调2026 年经调整净利润8%至338 亿元，维持2027 年经调整净利润460 亿元。当前股价对应2026/2027 年20 倍/14 倍市盈率。维持跑赢行业评级，由于我们对SOTP估值法中的汽车估值下调，下调目标价7.5%至37港元，对应2026/2027 年25 倍/18 倍市盈率，涨幅27.5%。
　　风险
　　智能手机及IoT产品需求低于预期，智能汽车盈利低于预期。