固生堂(02273.HK)：推进三大战略 营收提速可期

机构：东方证券
研究员：伍云飞

　　盈利表现稳健，营收提速可期。公司2025 年实现营收32.5 亿元（同比+7.5%），归母净利润3.5 亿元（同比+15.0%），经营活动现金流6.2 亿元（同比+37.0%），自由现金流3.9 亿元（同比+67.1%），且费用端控制良好（销售/管理/研发费用率同比-0.9pct），全年实现高质量发展。值得注意的是，公司26Q1 就诊人次同比增长15%，较25 年12.8%明显提速，表明公司以收入为中心的战略调整初见成效，未来营收增长动能有望持续增强。
　　推进三大战略，释放成长潜力。2025 年， 公司线下医生达7443 人（同比+23.0%），其中自有医生985 人（同比+26.0%），业绩占比达31.3%（同比+0.8pct），随着医生队伍稳步扩容，公司成长的持续性将得到坚实支撑。海外布局方面，截至25 年底，公司已在新加坡拥有15 家门店，当地实现收入1030.6 万元（同比+228%），充分验证商业模式的海外可复制性和高成长性。依托现有优势，公司将持续落地规模化、国际化、生活化三大战略：一方面，加速并购外延扩张，稳步提升市场份额；另一方面，深耕新加坡核心市场，同步开拓马来西亚、香港等地区市场，推动海外收入实现规模化突破。此外，公司还积极布局“消费+医疗”赛道，将医疗服务场景从传统诊疗延伸至日常健康管理、消费保健等领域，深度挖掘用户健康消费需求。如2025 年护士治疗收入同比增长65%，其中中医美容、美颜针灸等兼具消费与医疗属性的高增长项目表现突出。
　　积极回购分红，重视股东利益。回购方面，2025 年公司累计耗资4.7 亿港元回购1570.7 万股，累计注销1174.6 万股；分红方面，25 年中期已分红7536.6 万元，年终拟分红0.69 港元/股，25 全年合计拟分红21300.6 万元，分红率高达60.5%。我们认为，公司盈利稳健、现金充足、分红丰厚，未来将继续积极回报股东。
　　盈利预测与投资建议
　　根据公司2025 年报，我们下调26-27 年收入和费用率预测，上调同期毛利率预测，调整公司26-28 年每股收益分别为1.86、2.17、2.49 元（26-27 年原预测为1.88 和2.30 元），根据可比公司26 年平均估值，给予公司当年19 倍市盈率，对应目标价40.43 港元（按照港元兑人民币汇率1：0.87581 测算），维持“买入”评级。
　　风险提示
　　医保控费、中药集采与供应链、合规经营、优质中医师资源不足、行业竞争加剧等风险