劲仔食品(003000)：Q1实现恢复性增长 渠道结构持续优化

机构：华西证券
研究员：寇星/卢周伟

　　事件概述
　　2025 年公司实现营收24.43 亿元，同比+1.28%；归母净利润2.43 亿元，同比-16.68%；扣非归母净利润2.01亿元，同比-22.78%。
　　2026Q1 实现营收7.39 亿元，同比+24.16%；归母净利润0.71 亿元，同比+5.48%；扣非归母净利润0.66 亿元，同比+23.00%。
　　分析判断：
　　25 年调整承压，26Q1 迎强劲恢复性增长
　　公司2025 年经营处于渠道结构优化、产品升级迭代、供应链效率提升的战略调整期，受线下传统渠道客流下滑、行业竞争加剧及原材料价格波动影响，经营端阶段性承压；公司主动推进全渠道精耕、健康零食产品创新及供应链降本增效，核心大单品与渠道根基依旧稳固。
　　26Q1 我们判断公司受益春节消费旺季，直营及零食专营渠道高速增长，带动营收实现24.16%高增，创下单季度历史新高，恢复性增长态势明确。
　　分品类来看，25 年公司核心深海鳀鱼大单品稳健增长，收入规模超16 亿元创历史新高，巩固休闲鱼制品龙头地位；禽类制品（鹌鹑蛋、手撕肉干）、豆制品、魔芋等多品类协同发展，持续推进低GI、无抗、富营养等健康化升级，优化“一超多强”产品矩阵。
　　分渠道来看，2025 年公司经销/直营模式分别实现营收15.79/8.64 亿元，同比-13.60%/+47.79%；线下/线上分别实现营收20.98/3.45 亿元，同比+3.80%/-11.77%。传统经销渠道受线下商超疲软影响阶段性调整，直营、零食专营等新渠道高速增长成为核心增量；境外市场拓展提速，产品出口全球约40 个国家和地区，境外收入同比+13.70%，本土化推进顺利，成为重要增长极。
　　26Q1 我们判断公司产品端核心鱼制品、禽类制品回暖明显，健康零食新品放量；渠道端春节旺季带动线下传统渠道企稳，零食量贩、即时零售等高增长渠道延续高增，驱动营收高增。
　　费用优化+主业盈利改善带动26Q1 盈利修复
　　成本端来看，2025 年公司毛利率29.29%，同比-1.18pct，主要受渠道和产品结构变化影响。费用端来看，2025 年销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为13.09%/4.45%/2.11%/-0.21% ， 分别同比+1.12/+0.69/+0.1/+0.43pct，销售费用因品牌推广、新渠道开拓投入有所增加。多重因素叠加下，2025 年归母净利率9.92%，同比-2.25pct，盈利端阶段性承压。
　　26Q1 经营端拆分来看，公司毛利率27.03%，同比-2.88pct，我们判断主因公司渠道结构调整；销售/管理/研发/财务费用率分别同比-2.78/-0.35/-0.27/+0.32pct 至10.58%/3.70%/1.71%/-0.05%，销售费用率优化显著，费用使用效率持续改善。得益于收入稳健增长、规模效应显现与费用端优化共振，26Q1 公司盈利稳步修复，归母净利润同比提升5.48%至0.71 亿元，扣非净利润增速23.00%显著快于归母净利润，主业盈利质量大幅提升，经营质量持续向好。
　　渠道调整见效+成本管控推进，经营持续修复可期2025 年公司经历渠道转型与原料波动双重压力，主动调整夯实长期根基，26 年一季度迎来营收强劲反弹。
　　我们看好公司26 年业绩持续修复，产品端持续深化健康化升级，巩固深海鳀鱼大单品优势，加快鹌鹑蛋、豆干、魔芋等成长品类放量，推动产品高端化、健康化、多元化；渠道端全场景发力，稳固传统经销基本盘，全力　　拓展零食量贩、会员店、即时零售等高增长渠道，线上电商精细化运营、境外市场稳步拓展，全渠道协同驱动收入稳健增长；成本端依托全球化供应链布局、规模化采购及智能制造提效，平滑原材料价格波动影响，叠加产品结构优化与规模效应释放，盈利能力有望持续修复，长期高质量成长确定性增强。
　　投资建议
　　参考最新业绩报告，我们调整公司26-27 年营业收入27.98/30.76 亿元的预测至28.80/33.01 亿元，新增28 年37.34 亿元的预测，调整公司26-27 年EPS 0.68/0.77 元的预测至0.63/0.74 元，新增28 年0.86 元的预测；对应公司2026 年4 月29 日11.30 元的收盘价，PE 分别为18/15/13 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　原材料价格上涨、渠道扩张不及预期、食品安全。