盾安环境(002011)：汽零保持高增 整体受成本压力

机构：银河证券
研究员：何伟/刘立思/陆思源/杨策

　　公司公告：公司发布2025 年年报及2026 年一季报。2025 年，公司实现营收130.3 亿元，同比+2.8%， 归母净利润10.8 亿元，同比+3.2%。2025Q4，公司实现营收33.1 亿元，同比-0.9%，归母净利润3.1 亿元，同比-21.9%。2025年分红率10%。2026Q1，公司实现营收30.6 亿元，同比+1.2%，归母净利润2.0 亿元，同比-9.9%。原材料涨价导致公司2026Q1 毛利率同比-0.7 pct，至15.4%。公司经营现金流表现较好，2025 年/2026Q1 经营活动产生的现金流量净额分别同比+24.1%/+39.4%。
　　央空市场承压，制冷设备业务积极调整市场结构：1）据i 传媒数据，2025年，中国中央空调市场受房地产市场拖累，规模同比-16.1%。2025 年，公司制冷设备产业实现收入11.6 亿元，同比-22.2%，25H1/25H2 分别同比-31.4%/-14.0%。2）公司积极调整市场策略， 发力增量赛道。核电业务中标巴基斯坦C-5 项目常规岛空气处理机组等多个重点项目；储能液冷业务已与比亚迪、中车、金风科技等头部企业达成合作，成功配套宁德时代重卡换电站液冷系统并斩获重大合同。
　　制冷配件业务，制冷空调领域受国补退坡压力，数据中心领域潜力巨大。
　　1）2025 年，制冷空调零部件产业实现收入98.4 亿元，同比+2.4%，25H1/25H2分别同比+8.8%/-4.6%， 2026 年仍将受到国补退坡压力。据产业在线数据，2025 年下半年国补退坡， 第四季度开始面临同期高基数， 25H1/25H2/25Q4中国家用空调内销出货量分别同比+9.0%/-10.9%/-29.4%。2）公司积极拓展数据中心液冷技术及项目，各类制冷阀件、微通道换热器等产品已在液冷散热系统中实现规模化可靠应用，产品获得众多数据中心厂家认可。
　　汽车热管理持续高增，产品创新促进业务开拓：2025 年，公司新能源汽车热管理业务实现收入12.3 亿元， 同比+52.0% ， 25H1/25H2 分别同比+81.8%/+37.6%。公司产品持续创新，首创大口径阀、折线双阀针，其中大口径阀已实现国内多家主流主机厂规模化搭载，2025 年研发出的玲珑阀实现革命性的小型化、轻量化。此外，公司前瞻性布局泰国汽车热管理基地，已达成180 万套电子膨胀阀年产能。
　　投资建议：我们预计公司2026~2028 年营业收入分别为139.6/156.6/176.3亿元，分别同比+7.1%/+12.2%/+12.6%，归母净利润11.3/13.0/15.0 亿元，分别同比+5.1%/+15.2%/+15.0%， EPS 分别为1.05/1.21/1.40 元每股，当前股价对应11.3/9.8/8.5x P/E，维持“推荐”评级。
　　风险提示：新业务拓展不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；原材料大幅涨价的风险。