巨人网络(002558)：Q1业绩同环比高增 关注《超自然行动组》出海

机构：开源证券
研究员：方光照

　　Q1 业绩同环比高增，看好次新游出海/新游大推驱动成长，维持“买入”评级公司2026Q1 实现营收23.29 亿元（同比+222%、环比+39%），归母净利润10.80亿元（同比+211%、环比+220%），扣非归母净利润10.14 亿元（同比+180%、环比+58%），业绩落于预告区间，《超自然行动组》增势强劲；毛利率95.4%（同比+4.1pct、环比+3.5pct），期间费率同比-21.6pct，净利率50.1%（同比+2.3pct），盈利能力提升或受益于高毛利率、低费率的《超自然行动组》收入占比提高。截至Q1 末，公司合同负债达21.13 亿元（环比+4.0 亿元），增长动能再积蓄，我们看好《超自然行动组》出海及新游大推驱动业绩增长，维持2026-2027 年、新增2028 年归母净利润预测至43.75/49.00/52.65 亿元，当前股价对应PE 分别为14.6/13.0/12.1 倍，维持“买入”评级。
　　2025 年业绩高增，毛利率显著提升
　　公司2025 年实现营收50.47 亿元（同比+73%），归母净利润17.55 亿元（同比+23%），扣非归母净利润21.27 亿元（同比+31%），业绩高于快报数据，增长主要由《超自然行动组》驱动；毛利率91.03%（同比+3.7pct），期间费率同比-10.2pct，净利率同比-13.9pct。盈利增速不及收入主要系间接参股公司Playtika 收购的Superplay 业绩超预期使交易对价提升，间接导致公司投资收益下降。据Playtika公告，其预计2026 年收入及调整后EBITDA 同比基本稳定。
　　征途IP 长青，《超自然行动组》出海、《名将杀》大推在即，增长动能充足“征途”IP 面世20 年，旗下《原始征途》依托小程序，2025 年累计新增用户破3000 万，月流水重回1 亿元，累计流水同比+18%；《王者征途》全年新增用户超2700 万，年流水破7 亿元。《超自然行动组》领跑“中式微恐+搜打撤”，DAU破千万，截至2026Q1 末，累计注册用户超2 亿、流水超50 亿元；海外版2025年底上线中国港澳台，未大推即进入当地应用商店免费榜前三，公司计划2026年面向全球正式发行，有望打造新增长极。策略卡牌游戏《名将杀》自2025.12开启付费测以来，DAU 和流水逐月抬升，月流水已超千万，计划于2026 年暑期档正式推广，我们看好《超自然行动组》出海、新游上线大推驱动业绩增长。
　　风险提示：游戏流水不及预期；新游上线时间不及预期等。