河钢股份(000709)：穿越周期谷底 材料转型重塑成长空间

机构：中金公司
研究员：张树玮/陈彦

　　业绩回顾
　　2025 年业绩略低于我们预期，1Q26 业绩符合我们预期公司2025 年实现营收1181.37 亿元,同比-2.9%;归母净利润10.02亿元,同比+41.6%，略低于我们预期，主要由于钢价下跌和行业需求偏弱。1Q26 营收313.01 亿元,同比/环比-3.8%/+45.0%；归母净利润3.23 亿元,同比/环比+39.1%/+80.4%。
　　1)钢材产销量略升,盈利能力展现韧性。2025 年公司钢材产量/销量同比+6.3%/+3.2%至2809/2812 万吨。吨钢售价/毛利分别同比-171/+9 元/吨至3616/397 元/吨,钢材毛利率同比+1.0ppt 至11.5%。
　　2)钒产品销量及毛利率提升。钒产品销量同比+29%至2.2 万吨,毛利率同比+12.3ppt 至22.8%。3)期间费用率下降。1Q26 公司财务/管理/销售费用率为4.59%/2.38%/0.09%,相较25 年分别-0.19/-0.13/-0.01ppt。4)经营性现金流改善明显。25/1Q26 经营性净现金流99.01/34.55 亿元,同比+2.3%/+13.3%,主要由于高端产品放量、费用管控延续债务结构优化。
　　发展趋势
　　纵深推进产品结构调整，成本端改善兑现业绩弹性。公司纵深推进品种结构调整，核心产线效能加速向高附加值领域集聚，冷系汽车板销量同比+39%，高端钒铝合金产量同比+123%。唐钢、邯钢两大新区的区位及装备红利进入全面释放期。唐钢新区应用冶金流程工程学，实现碳减排与智能化协同；邯钢新区荣获工信部“智能制造示范工厂”，运行效率提升，公司25 年吨钢成本较24 年降低261 元/吨，产需匹配符合率提升25%。此外，期间费用的有效控制是1Q26 利润增长的另一亮点。
　　依托高端材料升级与绿色低碳转型双重优势，核心壁垒持续夯实。
　　公司持续推进“钢铁向材料，制造+服务”转型升级，产品附加值与市场竞争力稳步提升；同时低碳改造及碳管理体系建设成效显著，绿钢产品实现大额出口并契合欧盟碳认证要求。叠加行业绿色差异化减产趋势下龙头产能政策红利凸显，产品结构向高端化升级，公司竞争优势凸显。
　　盈利预测与估值
　　考虑到行业差异化减产以及公司“钢铁向材料”转型，我们维持26/27E 归母净利润16.4/20.4 亿元不变，公司当前股价对应26/27E15.3/12.3x P/E。我们维持跑赢行业评级并维持目标价3.2 元不变，目标价对应26/27E 20.3x/16.3x P/E，隐含32.5%的上行空间。
　　风险
　　出口下滑超预期；政策落地不及预期；下游需求恢复不及预期。