国电南瑞(600406)：业绩与订单均呈现稳健攀升态势

昨天 00:04

机构：华泰证券
研究员：刘俊/边文姣/戚腾元

　　国电南瑞发布公告：25 年实现营收662.29 亿元（yoy+15%），归母净利82.79 亿元（yoy+9%），基本符合预期营收、归母净利增速13%、9%；26Q1实现营收95.64 亿元（yoy+8%），归母净利7.21 亿元（yoy+6%）。我们认为公司作为国内二次设备龙头，有望充分受益于新型电力系统建设，网内业务伴随电网投资实现持续稳健增长；网外与国际业务快速开拓，盈利有望持续提升，维持“买入”评级。
　　利润保持稳增态势，费用率整体稳定
　　公司2025 年实现归母净利82.79 亿元（yoy+8.79%），扣非净利79.83 亿元（yoy+8.04%）。公司25 年分别实现毛、净利率25.84%、13.37%，yoy-0.82、-0.81pct，主要系业务结构变化影响。公司25 年期间费用率11.22%，同比-0.05pct，其中销售、管理、财务、研发费用率分别为3.66%、2.37%、- 0.26%、5.44%，同比-0.28、-0.16、+0.57、-0.19pct，整体费用率体稳中有降，其中财务费用率有所提升，主要系利息收入减少及外币汇兑收益减少所致。公司26Q1 实现归母净利7.21 亿元（yoy+6.04%），扣非净利6.42 亿元（yoy+5.39%）；毛、净利率25.10%、7.79%，同比+0.89、-0.01pct。
　　电网投资持续加码，能源低碳增速亮眼
　　公司2025 年电网智能、能源低碳、数能融合、工业互联、集成及其他业务分别实现营收334.22、167.30、123.03、30.14、6.87 亿元，同比+15.73%、+37.30%、-0.50%、+5.10%、-52.21%，毛利率分别为30.12%、20.21%、22.62%、21.56%、26.64%；同比+0.80、-2.77、+0.21、-5.85、-7.02pct。
　　其中电网智能业务的稳健增长主要受益于电网投资的持续加码，公司龙头地位持续稳固；能源低碳业务实现高速增长，成为公司重要的收入增长引擎。
　　公司25 年电网行业收入420.42 亿元，同比+6.12%；其他行业收入241.14亿元，同比+33.09%。
　　国际业务拓展突破，新签订单稳健增长
　　公司25 年国内实现营收601.19 亿元，同比+10.40%，毛利率26.45%，同比-0.52pct；海外业务实现营收60.38 亿元，同比+84.13%，毛利率19.19%，同比+0.17pct，海外市场收入高速增长。公司25 年间接出海与自主拓展并举，新开拓坦桑尼亚、马达加斯加等5 国市场，调度、配网等专业实现多个首台首套突破或规模化应用，海外竞争力快速提升。公司全年新签合同758.68 亿元，同比+14.4%，截至25 年底在手订单520.31 亿元，为后续业绩增长提供坚实保障。
　　盈利预测与估值
　　我们基本维持公司26-27 年归母净利润预测90.98、101.31 亿元，新增28年预测111.42 亿元，对应EPS 为1.13/1.26/1.39 元。截至4 月29 日，参考可比公司 26 年 Wind 一致预期 PE 25 倍，考虑到公司长期积累打造技术优势，背靠国网，二次设备龙头地位突出，给予公司 26 年28 倍 PE 估值，目标价31.64 元（前值28.75 元，对应25 年25 倍PE），维持“买入”评级。
　　风险提示：电网投资不及预期，行业竞争加剧。