澳华内镜(688212)深度研究报告系列四：布局ERCP手术机器人 打开成长新空间

机构：华创证券
研究员：郑辰/李婵娟/陈俊威

　　2026 年公司经营层面有望迎来拐点。2025 年公司业绩承压于去库存，但呈现出逐季度改善趋势。我们认为，2026 年公司经营层面有望迎来拐点，具体体现在：1）随着2025 年下半年奥林巴斯EVIS X1 4K 镜体在我国拿证，2026 年我国软镜采购需求有望得到提振；2）2025 年9 月公司新一代旗舰机型AQ-400发布，2025Q4 已实现销售和装机，2026 年有望集中贡献业绩增量；3）产品竞争力提升叠加销售网络建设，2026 年公司海外收入有望持续高速增长。
　　ERCP 手术机器人锚定临床痛点，应用前景广阔。ERCP 手术是胆胰疾病诊疗的“金标准”，但我国ERCP 手术渗透率仍不足10%，相较美国50%的渗透率水平，仍有较大提升空间。具体来看，阻碍我国ERCP 手术渗透率提升的临床痛点包括：1）ERCP 手术依赖X 射线造影，术中辐射大，且ERCP 手术需要医生穿戴10-15kg 的铅衣站立操作，医生身体负担重；2）ERCP 手术被分类为最高难度的四级手术，且学习曲线长，我国具备成熟手术能力的医师团队较少，医生资源短缺；3）许多基层医院仍然缺乏开展ERCP 手术的能力。ERCP手术机器人能够针对性解决临床痛点，促进手术渗透率提升：1）ERCP 手术机器人可以降低医生90%+的术中辐射量，且医生可以无负重坐姿操作；2）通过解决术中辐射大+医生身体负担重的痛点，能够有效缓解ERCP 领域资深专家过早因身体原因退出临床一线的问题，同时手术机器人的应用可以显著降低ERCP 手术难度，缩短新医生学习曲线，缓解我国ERCP 医生资源短缺；3）ERCP 手术机器人的远程操作功能有望突破医生层面的地域壁垒，助力ERCP手术在基层医院普及。
　　公司ERCP 手术机器人研发进展全球领先，未来放量可期。ERCP 手术机器人所属的经消化道机器赛道技术壁垒高，目前全球范围内尚无ERCP 手术机器人商业化落地，公司ERCP 手术机器人是全球首个进入注册临床的产品，具备先发优势。公司ERCP 手术机器人国内科研临床结果优异（平均手术时长为39.62 分钟，最短耗时仅17 分钟，中位插管时间仅为2.5 分钟），2025Q4 正式启动注册临床入组工作，整体推进顺利，2026 年4 月17 日进入创新审查通道公示阶段，若后续临床及注册环节进展顺利，有望于2027-2028 年上市。公司ERCP 手术机器人核心目标科室为三级医院消化内科，与公司现有核心产品AQ-300 及AQ-400 一致，基于公司在三级医院的渠道基础，我们预计，公司ERCP 手术机器人国内获批后有望快速放量。此外，公司计划同步推进ERCP手术机器人的海外注册工作（预计先启动欧盟注册，后递交FDA 注册），海外市场对ERCP 手术机器人的需求较大，未来出海前景广阔。
　　投资建议：综合考虑公司内窥镜库存出清节奏、AQ-400 上市后的放量节奏、ERCP 手术机器人注册进展，我们预计公司26-28 年归母净利润分别为0.81、1.25、1.85 亿元（26-27年原预测值为0.83、1.16 亿元），同比变动分别为+608.4%、+53.7%、+48.1%，EPS 分别为0.60、0.93、1.37 元。根据DCF 模型测算，给予公司整体估值68 亿元，对应目标价约50 元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、产品注册进展不及预期；2、新品推广进展不及预期；3、医疗领域整顿力度超预期；4、市场空间测算出现偏差。