亚钾国际(000893)：钾肥高景气有望延续 老挝寻钾进入兑现期

机构：国投证券
研究员：王华炳

　　事件：
　　公司发布2025 年年报及2026 年一季报。2025 年公司实现营业收入53.25 亿元，同比+50.09%，归母净利润16.73 亿元，同比+75.97%。
　　2026 年一季度公司实现营业收入14.88 亿元，同比+22.70%；实现归母净利润5.33 亿元，同比+38.52%。
　　全球氯化钾供需紧张难解，26 年景气抬升基础夯实①需求侧看，钾肥是促进农作物生长增产的基础性肥料，不易替代。
　　以氯化钾为例，据阿格斯，预计2026 年全球氯化钾需求预计达7688万吨，同比+2.0%（+154 万吨），后续每年供应增量稳定在约100 万吨/年，刚需性质突出。加拿大钾肥出口商Canpotex 于2026 年4 月14 日正式宣布，受农产品基本面强劲及全球关键市场持续聚焦粮食安全的驱动，其2026 年6 月底前的现货钾肥已售罄。Canpotex 已连续第六个季度发布钾肥售罄公告，充分反映了全球粮食安全驱动下农业对钾肥的刚性需求。②供给侧看，全球钾盐矿新项目开发普遍面临复杂地质条件带来的技术攻关瓶颈、资本投入密集、资源国政策变动等风险，项目建设周期显著拉长，如BHP 项目或将再延期至2028 年。
　　存量项目则亦面临资源储量持续下降的问题，如藏格矿业自愿核减钾肥年产能，从200 万吨降至120 万吨。同时考虑到欧盟维持对白俄罗斯化肥出口制裁，以色列受中东地缘风险影响较大，后续实际可落实的供应增量或不及预期，2026 年全球氯化钾产量预计7654 万吨，仅同比+0.2%（+18 万吨），预计形成34 万吨供需缺口。故钾肥供需存在偏紧的基础，景气有望延续抬升。
　　国际钾肥价格不断上行，春耕后钾肥硬约束有望缓解截至4 月中旬，全球（部分地区）钾肥价格已较美伊以冲突前价格上涨15%，主要系地缘风险升温，中东航线海运费上涨30%-50%，战争险保费飙升300%-400%，单柜额外增加费用约3000 美元，运费上涨已严重影响全球钾盐贸易流。若后续局势紧张难解，中东地区钾盐生产装置再受影响，供给侧存量紧缩或进一步超预期，国际钾肥价格仍有望加速上行。据中国无机盐工业协会，中国进口商已与俄罗斯乌拉尔钾肥公司正式敲定4 月份跨境氯化钾（MOP）供应合同，4 月发运至满洲里口岸的白标准氯化钾（62% K2O）价格为372 美元/吨，红色颗粒状MOP 价格为375 美元/吨，本月两类产品均上涨8 美元/吨，充分反映了俄罗斯方面供应端的挺价意愿。而与此同时，在春耕旺季，钾肥需求量较大的情况下，国家持续进行保供货源的投放，保证下游复合肥工厂的原料货源供应，当前氯化钾市场价格基本与年初的市场价格持平，并未随着国际形势大幅上调。我们认为，考虑到钾肥并不像磷肥和尿素存在立法层面的绝对禁出或配额管控，伴随春耕市场逐渐结束，硬约束或有所缓解，在海外-国内价差持续拉大的背景下，短期钾肥价格或存在上行预期。
　　公司为老挝寻钾先锋，产能进入快速释放期
　　公司以老挝钾盐资源为核心，目标成为世界级钾肥供应商，其区域布局高度集中于老挝甘蒙省，拥有263.3 平方公里矿权，折纯氯化钾资源储量超10 亿吨，远期来看其钾盐矿储量可以支撑公司700-1000 万吨/年钾肥的生产规模。2020—2025 年，公司钾肥产量从25.17 万吨快速跃升至201.15 万吨，销量从23.54 万吨增长至204.57 万吨，产销量双双突破200 万吨，创历史新高。2025 年12 月6 日，公司小东布矿区主运输系统投运暨第三个100 万吨/年钾肥项目联动投料试车成功，标志着公司正式迈入300 万吨/年产能阶段，并继续向500 万吨目标推进。公司亦正在加快推进第二个100 万吨/年钾肥项目的矿建加固工作，保障尽快达产、稳产。未来公司将以钾为核心，延伸发展溴化工、盐化工、煤化工、复合肥项目以及高新产业一体化等产业链布局，以充分发挥伴生资源价值，同时协同开发非钾资源以及其他优质矿产资源，打造差异化产品结构，成长动能充分。总体来看，公司扩产路径清晰，产能逐步释放叠加钾肥景气程度较优，具备较强增长确定性，后续业绩层面有望加速兑现。
　　投资建议：
　　我们预计公司2026-2028 年的收入增速为+75.9%、+26.6%、+26.1%，净利润增速为+108.4%、+27.6%、+26.5%。考虑到公司已正式迈入300万吨/年产能阶段，并继续向500 万吨目标推进，有望充分受益于老挝钾矿项目放量进程，以及作为伴生资源的溴素亦有望同步跟随钾矿高增，体现为投资收益增厚，公司成长性有望持续兑现。给予公司2026 年PE 为18 倍，对应6 个月目标价为67.90 元/股，首次给予买入-A 的投资评级。
　　风险提示：地缘局势风险、老挝钾肥项目建设进度不及预期、产品价格大幅波动风险、贸易政策风险等。